房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)雖然沒有被直接叫停，但是各地銀監(jiān)局日前通知信托公司，“房地產(chǎn)信托項目須事前報備”。6月30日，銀監(jiān)會非銀部在杭州召開房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)研討會，監(jiān)管當(dāng)局再次表示，將繼續(xù)推行“事前報備”制度，并密切監(jiān)測房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量，持續(xù)進行風(fēng)險提示。

監(jiān)管當(dāng)局人士在會上指出，“房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)是否叫停，不取決于銀監(jiān)會，取決于信托公司?！毖韵轮?，如果房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的風(fēng)險和規(guī)模得不到有效控制，監(jiān)管層將被迫采取更為嚴(yán)厲的監(jiān)管措施。

“事前報備”和“事前審批”有本質(zhì)區(qū)別，但基于中國監(jiān)管者和被監(jiān)管者的微妙關(guān)系，信托公司普遍反映，“這和審批沒什么兩樣了”，因為，“報備后，銀監(jiān)局要給出意見，只要監(jiān)管者對項目稍有微詞，信托公司就不敢再做了?！币患抑行托磐泄究偨?jīng)理說。

收緊房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，最主要的原因是，銀監(jiān)會需要配合宏觀經(jīng)濟決策層進行房地產(chǎn)調(diào)控。同時，監(jiān)管當(dāng)局也擔(dān)心，房地產(chǎn)項目到期出現(xiàn)無法兌付的案例，對信托行業(yè)的聲譽帶來重創(chuàng)。

監(jiān)管從“事后”到“事前”

今年二季度以來，銀監(jiān)會一再收緊房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)監(jiān)管。

從5月份開始，銀監(jiān)會要求信托公司每月10日前上報上月的《房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險監(jiān)測表》，開始逐個監(jiān)測房地產(chǎn)信托項目的資金投向、資金運用方式、風(fēng)險控制措施等信息。

6月份，銀監(jiān)會多次“窗口指導(dǎo)”信托公司，對房地產(chǎn)信托余額較大的信托公司，要求“規(guī)模要實現(xiàn)穩(wěn)中有降”；對于房地產(chǎn)信托新增規(guī)模較大的信托公司，要求“把握好節(jié)奏，嚴(yán)格控制增速”。

但這一切監(jiān)管措施均未完全奏效。用益信托的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年4-6月，房地產(chǎn)信托規(guī)模分別為385.37億元、324.64億元、341.14億元。今年上半年，房地產(chǎn)信托規(guī)模已經(jīng)達到1540.87億元，同比增長119%。

因而，銀監(jiān)會被迫從7月開始實行房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)“事前報備”制度。按照以往的規(guī)定，信托公司只需要在集合信托發(fā)行完畢后，到銀監(jiān)部門“事后報備”即可。

“報備”從事后改為事前，使得銀監(jiān)會在控制房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)規(guī)模上，掌握了主動，吸取了去年監(jiān)管銀信合作的教訓(xùn)。去年，由于只是一再“忠告”，而沒有剛性措施配套，銀信合作超過2萬億規(guī)模，最終銀監(jiān)會只得全面叫停該業(yè)務(wù)。

去年6月1日，銀監(jiān)會非銀部緊急召集信托公司開會，通報銀信合作規(guī)模4月30日已達1.88萬億，并“忠告”說，“如果到6月底，銀信合作規(guī)模仍沒有得到有效控制，銀監(jiān)會高層必將徹底叫停此項業(yè)務(wù)?！?/p>

但“忠告”之后，一些信托公司反而快馬加鞭，力求在“關(guān)門”前多做幾單，6月30日，銀信合作規(guī)模突破2萬億，7月2日，銀監(jiān)會非銀部被迫電話通知信托公司，全面叫停銀信合作業(yè)務(wù)。

之所以出現(xiàn)這樣的局面，是因為個體和行業(yè)的利益存在差異，各家信托公司今年二季度以來在房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)上的表現(xiàn)，再次證明了這一點。

從信托行業(yè)的整體利益而言，主動控制規(guī)模是現(xiàn)實的選擇。此輪房地產(chǎn)調(diào)控力度空前，宏觀經(jīng)濟決策層絕不會容忍“按下葫蘆浮起瓢”，在收緊銀行開發(fā)貸之后，讓房地產(chǎn)信托融資瘋長。但是，從單個信托公司的角度來看，“關(guān)門”之前，爭取“多收三五斗”成為必然的選擇。

“大信托”的風(fēng)險漏洞

由于信托制度內(nèi)在的靈活性，加上信托公司跨越股權(quán)、債券、物權(quán)投資的優(yōu)勢，只要“回歸現(xiàn)金流”有保障，幾乎一切的障礙都可以通過靈活的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計予以規(guī)避。

但是，信托公司目前普遍只滿足于實現(xiàn)對房地產(chǎn)項目公司100%的控制，對流動性風(fēng)險缺乏足夠的重視。殊不知，如果流動性出現(xiàn)問題，控制再多的股權(quán)和資產(chǎn)，都不能解信托產(chǎn)品到期“剛性兌付”的燃眉之急。

去年以來，主流的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品設(shè)計模式為“大信托”、“結(jié)構(gòu)化設(shè)計”。其基本原理是，房地產(chǎn)開發(fā)商將存量資產(chǎn)，主要是開發(fā)商在房地產(chǎn)項目公司的股權(quán)（體現(xiàn)為開發(fā)商對項目的先期投入），用于認購一個集合信托計劃的劣后受益權(quán)部分，普通信托投資者則現(xiàn)金出資認購優(yōu)先受益權(quán)部分。這種結(jié)構(gòu)化設(shè)計，通俗地理解，就是“賺了錢先分給普通投資者，賠了錢先賠給開發(fā)商”。

然后，信托計劃100%控股房地產(chǎn)項目公司，信托公司向項目公司派駐特殊董事，擁有對重大事項的一票否決權(quán)；同時，信托公司保管項目公司的財務(wù)印章，監(jiān)管銀行賬戶，“項目公司用每一分錢都必須征得信托公司同意?！?/p>

這樣的交易結(jié)構(gòu)讓信托公司頗為自得：首先，杜絕了開發(fā)商挪用資金的情形；其次，開發(fā)商裝入信托計劃的資產(chǎn)相當(dāng)于對信托資金提供了擔(dān)保。

但是，一個更大的風(fēng)險并未消弭。

目前，信托產(chǎn)品具有強烈的剛性兌付特征，即信托產(chǎn)品到期，信托公司必須分配給投資者本金和固定收益。投資者把信托產(chǎn)品當(dāng)成保本保收益產(chǎn)品來買，信托公司也把信托產(chǎn)品當(dāng)成固定收益產(chǎn)品來賣。

由于投資者教育不夠，信托業(yè)發(fā)展呈畸形之勢；但短時間內(nèi)，信托公司卻又無法改變這一局面。業(yè)內(nèi)曾經(jīng)出現(xiàn)過產(chǎn)品到期眼看就無法兌付的案例，監(jiān)管當(dāng)局立即要求信托公司處置風(fēng)險，信托公司股東和管理層連夜籌集資金，“先兌付投資者，再談后續(xù)的問題”。

時點償付之憂

在房地產(chǎn)調(diào)控力度前所未有，監(jiān)管層采用組合拳措施控制房地產(chǎn)融資，且房地產(chǎn)交易量出現(xiàn)下滑的情況下，房地產(chǎn)信托項目的時點償付風(fēng)險陡然增加。

舉例而言，假如信托公司去年3月發(fā)行一款房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，期限一年半，今年9月到期。按照原來的計劃，7月份肯定能把房子建成，并全部銷售完畢。但是現(xiàn)在，由于市場情況變化，特別是限購政策影響，到9月份房子還沒賣完，信托公司就沒有足夠的資金來兌付投資者。

這時候，信托公司雖然控制了項目公司的所有資產(chǎn)，包括土地、在建工程等等，并且信托資金可能只占項目公司資產(chǎn)的40%。但是，資產(chǎn)處置變現(xiàn)需要一個較長的過程，根本緩解不了剛性兌付的燃眉之急。

這種情況下，信托公司有幾種備選方案：最優(yōu)的是，說服受益人同意延期兌付；次優(yōu)的是，信托公司發(fā)行一款新的信托計劃，募集資金去替換原來的資金。

如果前兩種方案都失敗，就只能采用“下策”，信托公司動用自有資金收購?fù)顿Y者的信托受益權(quán)。這實際上相當(dāng)于信托公司“賠償”投資者。

問題在于，“信托公司賠得起多大的項目？兜得了多大的窟窿？”一位業(yè)內(nèi)人士說，目前信托公司的資本金大多也就二三十億，賠一個5億元的項目可以足以讓一個信托公司陷入危機。

而更大的“惡果”在于，“一人生病，全家吃藥”。屆時，整個信托行業(yè)的聲譽將遭受重創(chuàng)，將面臨再一次的監(jiān)管風(fēng)暴，“肇事”信托公司將拖累全行業(yè)。

基于對這種潛在的“時點償付風(fēng)險”的擔(dān)憂，銀監(jiān)會要求信托公司在《房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險監(jiān)測表》中填報每一個房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險控制措施，詳細說明抵押或擔(dān)保措施。對于三個月內(nèi)到期兌付的房地產(chǎn)信托項目，《監(jiān)測表》要求填列第一、第二及其他還款來源。

并且，信托公司要自己進行風(fēng)險評級。根據(jù)還款資金情況分為1-5級，1級代表第一還款來源流動性充裕，無清算障礙，5級代表現(xiàn)有還款來源資金流動性不足，需要其他還款來源償付（對于無第二還款來源的項目，若第一還款來源資金不足，即認定為5級風(fēng)險）。

除了信托公司自己的判斷，《監(jiān)測表》還要求各地銀監(jiān)局對三個月內(nèi)到期兌付的房地產(chǎn)信托項目逐一出具“對項目到期兌付風(fēng)險的判斷意見”。

“這一切都是為了提早發(fā)現(xiàn)風(fēng)險苗頭，提前設(shè)計風(fēng)險化解方案?！币晃唤咏O(jiān)管當(dāng)局的人士說，“現(xiàn)在不怕一萬，就怕萬一”。