7月28日晚間，九鼎投資(430719)發(fā)布公告稱，將作為發(fā)起人之一，與公司所管理的基金的部分大額出資人、公司所管理的基金部分所投企業(yè)的實際控制人等共同投資設(shè)立龍?zhí)┚哦ν顿Y有限公司。

　　值得注意的是，公告指出，通過本次對外投資，九鼎投資將涉及進入基金的劣后投資這一領(lǐng)域。

　　良好的風(fēng)險控制是項目投資和產(chǎn)品安全的重要保障。目前在私募股權(quán)基金市場上，不同的產(chǎn)品有不同的風(fēng)險控制措施。設(shè)立龍?zhí)┩顿Y，并將其定位在劣后投資領(lǐng)域，或?qū)⑹蔷哦ν顿Y為其所管理基金做結(jié)構(gòu)化設(shè)計的一個舉措。

　　結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品成為風(fēng)潮

　　通過查閱資料，記者發(fā)現(xiàn)，所謂結(jié)構(gòu)化設(shè)計就是將收益權(quán)進行分層配置，購買優(yōu)先級的投資者享有優(yōu)先收益權(quán)，購買次級和劣后級的投資者享有劣后收益權(quán)。在固定收益類私募股權(quán)投資產(chǎn)品中，劣后級投資一般由融資方投資，期滿后，投資收益在優(yōu)先保證優(yōu)先級受益人本金、預(yù)期收益及相關(guān)費用后的余額全部歸劣后級受益人;若出現(xiàn)投資風(fēng)險，也先由劣后級投資者承擔(dān)。

　　在聯(lián)系到九鼎投資后，其相關(guān)負(fù)責(zé)人也對這一說法進行了驗證，“這是在基金結(jié)構(gòu)化設(shè)計上的一個安排，未來將以此方式對基金出資人所認(rèn)購的基金份額進行擔(dān)保。未來參與劣后擔(dān)保設(shè)計的基金在行業(yè)投向上不設(shè)限制，也不會僅傾向于新設(shè)立基金?！?/p>

　　據(jù)研究觀測結(jié)果，此舉并非九鼎獨創(chuàng)。我國本土VC/PE投資機構(gòu)的募資模式及投資風(fēng)格近年來發(fā)生了快速的改變，逐漸形成了具有“中國特色”的VC/PE發(fā)展路徑。行業(yè)內(nèi)一些 PE基金早已開始在基金投資收益模式上進行創(chuàng)新，曾出現(xiàn)參考信托產(chǎn)品普遍采用的“結(jié)構(gòu)化概念”，將LP分為優(yōu)先及劣后兩個級別。

　　舉例說明，有限合伙制PE基金借鑒結(jié)構(gòu)化模式，設(shè)置優(yōu)先、劣后兩種級別的LP，出資比例3:1，GP在基金中出資1.0%，每年收取管理費2.2%。投資項目開始退出后，投資收益分配順序為：(1)先返還優(yōu)先LP本金，優(yōu)先LP本金收回后，繼續(xù)對該類LP分配出資額50.0%的投資收益;(2)返還劣后LP本金; 私募股權(quán)投資：LP與GP的優(yōu)先與劣后退出收益分配;(3)返還GP本金;(4)上述分配完畢后，如還有剩余投資收益，優(yōu)先、劣后LP和GP分別按30.0%，45.0%，25.0%分配。

　　從結(jié)構(gòu)來看，劣后級LP和基金的GP為優(yōu)先級LP提供了“安全墊”，使其可以先行收回投入的本金，并獲得出資額50.0%的投資回報。然而，也正是因為提供了“安全墊”，且晚于優(yōu)先LP參與投資收益分配，這兩類出資人所承擔(dān)風(fēng)險加劇，對于投資收益預(yù)期也更高，劣后LP在剩余投資收益分配時將獲得最大比重，而GP則將以1.0%的出資在剩余投資收益分配時獲得其中25.0%的份額。

　　九鼎試水

　　今年4月，九鼎投資掛牌新三板。其公開轉(zhuǎn)讓說明書中，對未來的戰(zhàn)略方向僅簡單扼要的蜻蜓點水。IPO關(guān)閘后，創(chuàng)投行業(yè)受到很大沖擊，九鼎也備受質(zhì)疑。

　　對于此舉是否是九鼎在另類投資領(lǐng)域的布局之一，九鼎方面沒有給出明確回復(fù)。但通過粗略估算，上市后，旗下基金LP通過“基金份額換股”來參與定向發(fā)行股票，這一舉措讓九鼎投資同時扮演GP、LP雙重身份，也讓其在基金里所占份額較發(fā)行前有所增加。未來，如果九鼎的基金平均回報率達到其轉(zhuǎn)讓說明書所披露的30%，憑借九鼎作為LP在基金中的收益和龍?zhí)┩顿Y可預(yù)期的劣后收益，九鼎投資可撬動更大額度的利潤。

　　公告顯示，龍?zhí)┩顿Y當(dāng)前注冊資本為26億元人民幣。九鼎投資認(rèn)繳出資3.2億元人民幣，占注冊資本的12.25%，為第一大股東。自然人徐春林持股龍?zhí)┩顿Y7.69%，為第二大股東。根據(jù)披露股東名單，龍?zhí)┩顿Y的股權(quán)比較分散，除九鼎投資和徐春林外，剩余還有19名自然人及公司持股3.85%，3名自然人持股1.92%，1名自然人馮源持股1.15%。

　　據(jù)查驗九鼎投資公開轉(zhuǎn)讓說明書，不難發(fā)現(xiàn)，此次股東名單中有部分曾是九鼎上市后的定向增發(fā)“換股”方案的參與人，也是九鼎投資旗下管理基金的LP。對此，九鼎方面回應(yīng)表示，此次參與籌建龍?zhí)┑墓蓶|大多為九鼎投資的長期戰(zhàn)略合作伙伴。

　　有機構(gòu)人士詳細(xì)指出，出現(xiàn)此類創(chuàng)新型的投資收益分配模式主要歸因于不同情況下的LP、GP風(fēng)險、收益訴求，主要針對有意愿參與VC/PE投資但風(fēng)險偏好較低的投資人。當(dāng)然，在所承擔(dān)風(fēng)險相對降低的同時，其獲得回報也相應(yīng)減少。對比這一創(chuàng)新模式和傳統(tǒng)的80/20投資收益分配模式，創(chuàng)新模式下，優(yōu)先LP可以盡快收回本金并獲得一定比例的投資收益，然而在基金整體回報達到某一水平后，此類LP的回報將低于其在80/20模式下可能獲得的投資收益。GP方面，在創(chuàng)新模式下推遲參與基金投資收益分配，但一旦其開始參與，所獲得投資收益將顯著高于80/20模式下獲得的回報。