最近并購(gòu)重組領(lǐng)域的日子并不好過(guò)。

從為并購(gòu)雙方牽線搭橋的掮客到上市公司，從券商投行人士到并購(gòu)基金的多方出資人，他們多表示此前借殼上市受限、跨界并購(gòu)受限使得并購(gòu)降溫，隨后上市公司定向增發(fā)受到打壓、配股籌資的額度受到限制，加之監(jiān)管層并不鼓勵(lì)股份支付的方式實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，多數(shù)上市公司籌集現(xiàn)金的難度加大。

市場(chǎng)人士表示，從資金端看，監(jiān)管政策趨嚴(yán)，并購(gòu)基金尋找銀行資金配資難度加大；在投資階段IPO提速使得諸多標(biāo)的更傾向于上市而非被并購(gòu)，并購(gòu)估值急速上升從15倍飆升至20倍，這使得并購(gòu)成本劇增；從退出階段而言，配股、增發(fā)路徑曲折使得上市公司依舊面臨籌錢的壓力，依靠上市公司收購(gòu)標(biāo)的確保并購(gòu)基金直接實(shí)現(xiàn)退出的路徑受到拷問(wèn)。同時(shí)受制于減持新規(guī)的壓力，并購(gòu)基金通過(guò)IPO退出的時(shí)間亦被拉長(zhǎng)。

“今年談并購(gòu)精疲力盡，一單也沒(méi)談成，收益為零。”一位常年為上市公司牽線搭橋、撮合并購(gòu)的掮客對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示：“現(xiàn)在并購(gòu)雙方的需求差異很大，很難談攏，再加上上市公司特別缺錢，對(duì)待并購(gòu)所出的價(jià)格就有些斤斤計(jì)較了?！?/p>

上市公司直接并購(gòu)企業(yè)的熱度急劇下降。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月13日，2017年證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組發(fā)審委審核63單并購(gòu)重組申請(qǐng)，2016年同期監(jiān)管層審核120單并購(gòu)重組申請(qǐng)，同比下降48%。另?yè)?jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)有超過(guò)100家的上市公司發(fā)布公告透露終止此前籌劃的并購(gòu)重組事項(xiàng)。

此前受制于政策影響，借殼上市受限、上市公司跨界并購(gòu)受限，并購(gòu)重組熱度驟降。影響并購(gòu)重組降溫的另一大原因是上市公司籌資變難。

某大型券商并購(gòu)融資部人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，原來(lái)購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)的支付方式有三種分別為現(xiàn)金支付、換股支付或是現(xiàn)金 換股支付，但如今監(jiān)管層對(duì)換股支付的方式審批嚴(yán)格，現(xiàn)金支付的方式受到鼓勵(lì)，這使得更多上市公司采用現(xiàn)金支付的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)。近期，上市公司全現(xiàn)金并購(gòu)資產(chǎn)的方案逐漸增多。Wind數(shù)據(jù)顯示5月有17家上市公司發(fā)布了用現(xiàn)金收購(gòu)標(biāo)的的董事會(huì)預(yù)案。

但對(duì)于更多上市公司，尤其是民營(yíng)上市公司而言，他們面臨巨大的現(xiàn)金壓力。某券商非銀分析師表示：“收購(gòu)一家企業(yè)需要大量的資金，除了業(yè)績(jī)好的大藍(lán)籌公司，其他上市公司哪有那么多現(xiàn)成的資金躺在賬面上等著去收購(gòu)一家企業(yè)？更為現(xiàn)實(shí)的原因是當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不景氣，包括上市公司在內(nèi)實(shí)體企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨挑戰(zhàn)，利潤(rùn)也會(huì)受到影響?！?/p>

前述大型券商并購(gòu)融資部人士表示，此前受制于監(jiān)管政策影響，上市公司定向增發(fā)受到打壓、配股發(fā)行的額度亦受到限制，多數(shù)上市公司籌資難度加大。同時(shí)加之受減持政策影響退出周期拉長(zhǎng)，機(jī)構(gòu)投資者參與定增的熱情再次降溫，這進(jìn)一步加劇了上市公司通過(guò)定增來(lái)籌資的難度。

隨著再融資和并購(gòu)重組的趨嚴(yán)，越來(lái)越多的上市公司通過(guò)設(shè)立并購(gòu)基金來(lái)尋求新的并購(gòu)路徑。

市場(chǎng)人士指出，由于再融資新規(guī)規(guī)定重組配套融資的發(fā)行價(jià)為市價(jià)發(fā)行，增加了發(fā)行難度，且再融資有18個(gè)月的間隔時(shí)間，由此促使一些公司選擇先在體外培育項(xiàng)目然后再擇機(jī)注入。

中國(guó)上市公司市值管理研究中心執(zhí)行主任劉國(guó)芳說(shuō)，中國(guó)上市公司并購(gòu)基金近年來(lái)呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢(shì)。從2012到今年一季度末，共有736家上市公司發(fā)布擬設(shè)并購(gòu)基金公告，擬設(shè)并購(gòu)基金總數(shù)833家，擬募集基金規(guī)?？傤~達(dá)1萬(wàn)億元，其中已經(jīng)完成或正在募集的有4621億元，占募集總額的43%。上市公司并購(gòu)基金的單體規(guī)?？傮w偏小。民營(yíng)上市公司是設(shè)立并購(gòu)基金的主力軍，在830多家擬設(shè)并購(gòu)基金中民營(yíng)的占比達(dá)75%，而國(guó)有的占比不足20%。

過(guò)去上市公司并購(gòu)基金多和VC、PE合作。近年來(lái)除VC/PE外，實(shí)業(yè)公司、資產(chǎn)管理公司、證券公司等也在上市公司參與設(shè)立的并購(gòu)基金中頻繁現(xiàn)身。市場(chǎng)人士表示上市公司作為劣后，證券公司或其他出資機(jī)構(gòu)作為夾層，銀行作為優(yōu)先，出資比例經(jīng)常是1∶1∶4或者1∶1∶3。

以江西洪城水業(yè)股份有限公司（下稱洪城水業(yè)）所為例，其設(shè)立的并購(gòu)基金包含自有資金、資產(chǎn)管理公司資金和銀行資金。6月14日該公司通過(guò)《關(guān)于簽訂產(chǎn)業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y基金合作框架協(xié)議的公告》表示，“洪城水業(yè)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y基金”總規(guī)模不超過(guò)20.01億元。其中洪城水業(yè)認(rèn)繳1.4億元，占比7%；江西洪客隆投資集團(tuán)有限公司認(rèn)繳1.1億元，占比5.5%；深圳市華皓紅谷投資有限公司認(rèn)繳1.1億元，占比5.5%；江西銀行股份有限公司認(rèn)繳16.4億元元，占比80%；深圳華皓匯金資產(chǎn)管理有限公司認(rèn)繳100萬(wàn)元?；鸫胬m(xù)期為5年。

多數(shù)上市公司在公告中表示并購(gòu)基金的退出渠道包括但不限于IPO、上市公司收購(gòu)、大股東回購(gòu)等其他方式實(shí)現(xiàn)基金退出。

“現(xiàn)在并購(gòu)基金不好做?！币晃凰侥脊蓹?quán)投資人士告訴第一財(cái)經(jīng)記者。

“上市公司做并購(gòu)基金是有其具體規(guī)劃的。比如一家公司在2015年上市，其股票在2018年可解禁，他們則希望能在2016年、2017年全力用并購(gòu)基金收購(gòu)一些項(xiàng)目擴(kuò)大市值，以便于在股價(jià)處于高位時(shí)解禁獲得最大收益；他們第二大目標(biāo)是完成產(chǎn)業(yè)的整合。但現(xiàn)在從募集資金到投資階段、再到退出階段，并購(gòu)基金運(yùn)行并不順暢?！鼻笆鏊侥脊蓹?quán)人士說(shuō)。

“從資金端看，設(shè)立并購(gòu)基金均要進(jìn)行杠桿配資實(shí)現(xiàn)以小搏大的目的，但由于資金管制越加嚴(yán)格，銀行資金出表面臨嚴(yán)監(jiān)管，并購(gòu)基金尋找銀行資金配資難度加大。”前述私募股權(quán)人士解釋：“以我公司為例，今年4月份我們已和某銀行談好由其做優(yōu)先級(jí)資金，并聯(lián)合上市公司成立并購(gòu)基金，但后來(lái)隨著監(jiān)管越加嚴(yán)格該家銀行無(wú)奈退出。這使得我們募集資金面臨很大的壓力，只能尋找第三方財(cái)富機(jī)構(gòu)、高凈值客戶或政府引導(dǎo)基金進(jìn)行結(jié)構(gòu)化配資?！?/p>

“再看投資階段?！蹦橙讨蓖蹲庸镜耐顿Y經(jīng)理說(shuō)：“當(dāng)前IPO提速，諸多業(yè)績(jī)良好的公司可直接上市而不愿被收購(gòu)，這導(dǎo)致并購(gòu)基金很難尋找到合適的并購(gòu)標(biāo)的。即使能找到，也可坐地起價(jià)其估值也奇高。原來(lái)收購(gòu)一家企業(yè)其估值一般不超過(guò)15倍，給到18倍已經(jīng)很高了，但現(xiàn)在我遇到的諸多標(biāo)的的估值動(dòng)輒20余倍。前段時(shí)間，我接觸到一家環(huán)保企業(yè)的估值已達(dá)到29倍到30倍了，這使得并購(gòu)成本劇增?！?/p>

并購(gòu)基金的投資熱情急劇下降。前述并購(gòu)掮客表示：“過(guò)去并購(gòu)基金一個(gè)月投出去的項(xiàng)目能達(dá)到2到3個(gè)，但現(xiàn)在并購(gòu)標(biāo)的難找，上市公司也更加謹(jǐn)慎，幾個(gè)月才能投出去一個(gè)項(xiàng)目?！?/p>

“再看退出階段，券商直投子公司、PE、銀行等財(cái)務(wù)投資者之所以和上市公司合作成立并購(gòu)基金，是看重可以由他們收購(gòu)項(xiàng)目直接實(shí)現(xiàn)退出。然而，現(xiàn)在退出壓力變大?！鼻笆鏊侥脊蓹?quán)投資人士表示：“上市公司在并購(gòu)基金中所出的資金并并不多，一般占比在20%到30%，在并購(gòu)基金退出環(huán)節(jié)他們依舊要花大價(jià)錢從其他財(cái)務(wù)投資者手中收回他們?cè)谕顿Y標(biāo)的中的持股，但當(dāng)前配股、增發(fā)路徑曲折上市公司依舊面臨籌錢的壓力。同時(shí)受制于減持新規(guī)的壓力，并購(gòu)基金通過(guò)IPO退出的時(shí)間亦被拉長(zhǎng)?！?/p>