有很多人會把價值投資會分為“價值型投資”或者“成長型投資”。實際上就是把一些股票分為了“價值股與成長股”，買入價值股的被定義為價值型投資，買入成長股的被定義為成長型投資。

首先，邊際哥是不屑于這種區(qū)分的。因為邊際認為“價值與成長是一碼事”！股票背后所代表的是企業(yè)，而企業(yè)是活的，是會發(fā)展的，是會變化的，是會成長的，它不同于有著固定利息的債券。所以你評估企業(yè)價值的時候，當然要考慮其未來成長性。邊際認為評估企業(yè)價值的時候就需要考慮其成長性，價值就包含了成長，或者說評估成長性是評估企業(yè)價值的一部分。（當然，除非你是類似格雷厄姆那種“撿煙蒂”的投資方法）
既然市場中很多人這樣去分，那邊際哥就按照這樣的區(qū)分去說一說自己的理解。實際上，所謂的“價值股”由于市場對其預期并不高，估值也一般很低，所以這類股票很容易出現(xiàn)戴維斯雙擊（升業(yè)績 升估值）。而所謂的“成長股”由于市場對其業(yè)績預期非常高，也享受著高估值，所以容易出現(xiàn)戴維斯雙殺（降業(yè)績 降估值）使投資者蒙受損失。

在市場中經常會有關于價值與成長的爭論。在《戴維斯王朝》一書中有一小段是寫“價值型投資與成長型投資”的，我覺得挺有意思。
書中寫到：“價值型投資與成長型投資經常會陷入爭論，兩邊持有的觀點不盡相同。價值型投資者尋求以合理的價格買入優(yōu)秀的公司而取得收益。成長型投資愿意為未來的高收益支付高的價格。即使是一些發(fā)展初期沒有盈利的公司，也會因為人們對于未來可觀結果的預期而獲得高溢價。很多人都希望自己會發(fā)現(xiàn)下一個微軟、沃爾瑪、思科、家得寶。鑒于像微軟這樣快速成長公司為其創(chuàng)始人所帶來的驚人財富，你一定會認為投資于價格高昂、成長快速的股票，會使一些投資者榮登美國福布斯富豪榜。然而，事實上沒有一個億萬富翁或者準億萬富翁是從這條道上混出來的。戴維斯和巴菲特等億萬富翁的身家都是來自價值型陣營，他們以合理價格購買成長?！惫?jié)選自《戴維斯王朝》


為何很多人喜歡成長股呢？說實話，邊際哥也喜歡成長股，但是邊際喜歡的是“高確定性 高成長 低估值”的機會，可惜這種機會可遇不可求，難得一遇。一般情況下，成長速度很快的企業(yè)，股價都會被市場炒的很貴，估值很高。我喜歡成長股，但是我不喜歡成長股的高估值！因為高估值會使得投資的勝率變得非常非常低！“好公司 低價格”才可能成為一筆成功的投資。如果是“好公司 高價格”的話，那么大概率會成為一筆平庸的投資，甚至是糟糕的虧損的投資。買好的（優(yōu)秀），更要買的好（便宜）。


很多人都聽過美國“漂亮50”的這段歷史，邊際哥以前的文章也不止一次的引述過這段經典的案例。漂亮50的命運是很好的“從歷史中吸取教訓”的經典學習案例，最終的結果顯示了高價成長股的危險性，值得每一個人去認真思考領悟。漂亮50中幾乎全是當時公認的最安全的、最優(yōu)秀的、成長性最好、甚至是偉大的公司。其中包括可口可樂、輝瑞制藥、麥當勞、迪斯尼、美國運通等等。作為成長型公司，它們是成功的。但是如果是在當時的高價買入，借用戴維斯書中的那句話：“作為支付了高溢價的投資，它們卻未能對得起當年的價格標簽?！泵绹?0是典型的“高價格買入優(yōu)質成長公司而得到平庸結果”的案例。當然，你肯定會找到幾家“高價買成長”而最終獲利巨大的案例，但是請注意，大部分高價成長股最終卻沒那么幸運，這種風格成功的概率非常非常低，你要明白“幸存者偏差”的存在。


再來看一下《戴維斯王朝》書中的另一段話：“如果你支付了過高的價格去擁有世界上最好的公司股票，這依然是一筆糟糕的交易。如果你購買了漂亮50中最昂貴的幾只，這是一筆更糟糕的交易。相對來說，具有更低市盈率的股票如吉列和迪斯尼，比那些高市盈率的股票表現(xiàn)更佳。估值很高的寶麗來和施樂的股價再也沒有回到當年的歷史高點。如果你沒有支付過高的價格，即便擁有較低成長率的股票，也可以獲利不菲。但是華爾街的眼睛只盯著快速成長股，無論分析哪家公司，無論這家公司賣什么產品，結論幾乎總是一樣的：該公司的長期增長率將會超過15%。讓我來問問朋友們、分析師們和基金經理們一個問題：那些偉大的漂亮50的公司，有哪一家從當初到現(xiàn)在的長期盈利增長率達到了15%或者更高？很多人也許會回答20家30家，或者會回答10家15家。實際上，正確的答案是三家！優(yōu)秀甚至偉大的50家公司中僅僅三家公司是例外，它們證明了很重要的一點：期望公司長期保持15%的成長是不現(xiàn)實的！大多數(shù)偉大的公司也做不到?！?/p>

但是，價值投資的第一原則是什么？是盡量避免重大虧損，盡量避免犯大錯！如何盡量避免犯大錯，盡量的保守就是最好的策略！無論是評估企業(yè)價值的時候，還是付出買入價格的時候，都應該持保守的態(tài)度！那些高價買成長的人做到保守了嗎？還是在刀口舔血的賭運氣？值得投資者們深思！不要期望某家公司的長期業(yè)績增速會一直超過15%甚至超過20%，這樣的企業(yè)太少太少太少，即使是一直高速增長的企業(yè)，也不要因為對未來太過樂觀而花高價買入。否則，一旦公司的業(yè)績略低于預期，投資者便會面臨“戴維斯雙殺”，降業(yè)績又降估值的巨虧打擊。


說到這，邊際哥講一下自己投資過得公司老板電器。這是一家專注于高端品牌廚電的企業(yè)，老板的高端油煙機燃氣灶的市場占有率排名第一，毛利率與凈利率不但在廚電領域排名第一，即使是在整個家電領域也是最高的。其凈資產收益率長期保持在20%以上，并且逐年上升，沒有任何有息負債，經營現(xiàn)金流良好。從上市開始連續(xù)十年的營業(yè)收入增長率平均超過25%，十年的凈利潤增長率將近40%。如此的高速增長，持續(xù)的時間又如此的長，這是典型的超級成長股，其估值最高的時候市盈率達到了40多倍。很受市場追捧，很多人相信高成長會持續(xù)，如果這樣的高成長真的會永遠持續(xù)，那么可以肯定的是：別說40倍估值，就算是50倍 60倍也不算貴！但投資的常識是什么呢？投資的常識是：沒有企業(yè)可以長期保持20%以上的業(yè)績增速！很少有企業(yè)能夠長期維持15%以上的增速！這就是常識！但很可惜，很多人在面對持續(xù)的高成長 不斷上漲的股價的時候，顯然把這些常識拋諸腦后。結果呢，老板電器的業(yè)績增速下降到了個位數(shù)，而估值也從四十多倍降到了十幾倍，當然股價也下跌了超過50%，那些高價買高成長的投資者都承受了巨大的損失，這就是典型的“戴維斯雙殺”案例。

現(xiàn)在來看，仿佛容易理解，也許很多人跳出來說：老板電器不具備長期增長的特質，不具備各種潛力等等各種事后理由。但是時間倒退到兩三年以前，好像沒人對“老板電器是超級成長股”提出過異議啊。大部分人都是在業(yè)績增速開始下滑的之后、股價開始下跌的時候、估值開始降低的時候才提出的不同看法。至少在老板業(yè)績高增長和股價大漲的時候，我沒有看到有人提出看空言論。相反，我在2017年高價清倉老板電器的時候，抨擊我的人倒是不少。

還有曾經的創(chuàng)業(yè)板中，非常多的“成長型股票”，比如網宿科技、三聚環(huán)保等等。我曾經就買過網宿科技，后來漲的太快太貴我就賣了，雖然我賣出的時候是賺錢的，但我并不認我這是一筆成功的投資，只能說僥幸沒虧而已！當時中小創(chuàng)有很多業(yè)績持續(xù)高增長的企業(yè)，都倍受市場熱捧。當然，這些人都自稱是價值投資者，只不過他們稱自己為價值投資者中的“成長型投資”。他們認為只要企業(yè)持續(xù)的高增長，那么眼下的高估值就不是問題！這個理論是對的，如果企業(yè)持續(xù)的高增長，那么高估值確實不是問題，要不了幾年，業(yè)績的增長就會抵消掉高估值。但是，請記住常識：沒有企業(yè)可以長期維持高速增長，沒有！即使是長期維持15%以上增長的企業(yè)，也僅僅是鳳毛麟角，你買中這樣企業(yè)的概率非常非常低，不要太過自信了！當然總有人拿騰訊說事，但是請回顧一下騰訊剛上市的那段時間，多少家同樣成長的企業(yè)？能夠長期持續(xù)的又剩下幾家？你有那么強的商業(yè)洞察力提早的發(fā)現(xiàn)？還是你能保證自己足夠幸運？

有人也許會說：你前面提的老板電器和網宿科技的戴維斯雙殺已經發(fā)生，這是馬后炮！那邊際哥就說一家還沒有發(fā)生雙殺的“成長型股票”，一家在A股倍受追捧的公司：恒瑞醫(yī)藥。我無意去黑任何一家公司，我只是覺得它作為高估值成長股的案例非常適合。

邊際曾經發(fā)帖說：恒瑞醫(yī)藥的業(yè)績很穩(wěn)定，過去多年的凈利潤增速一直保持在20%左右，經營現(xiàn)金流與凈利潤基本同步，又是醫(yī)藥股的龍頭，是一家很不錯的公司！但是目前將近60倍市盈率的估值，無論怎么看都是不便宜的！未來得有多么高的業(yè)績增速才能匹配這60倍的估值呢？如果按照20%的增速，顯然目前的價格是高估了！而未來如果業(yè)績持續(xù)爆發(fā)性增長40%或者50%呢？好像不太可能！20%已經算是高成長了，沒有企業(yè)可以長期維持這樣的增速，何況更高的增速。但是市場中追捧成長的投資者可不這么認為，他們認為恒瑞不但會保持高速增長，甚至未來會以更高的速度增長。當然，這也不是沒有可能，只不過這種可能的幾率是非常非常低的，比賭場的勝率還低。因為常識是：即使是偉大的公司，也很難長期保持15%20%以上的增速，何況是更高的增長呢。

買恒瑞的是典型的成長型投資：對于未來可觀結果的預期而付出高價格，或者說是：優(yōu)秀的公司再高的價格也敢買，因為成長型投資者注重的是成長性，而非價格。他們認為高成長會持續(xù)，高成長會抵消掉高估值。確實是有這樣的公司，但是你也應該想一想，這類萬里挑一的公司被你選中的概率有多大，你有多大的把握買入五十倍以上估值的公司還能獲利。反正巴菲特和戴維斯還有約翰聶夫都自認為沒有這種能力，都不敢去買五六十倍估值的公司，我們憑什么呢？我們比大師們更厲害？洗洗睡吧。



戴維斯雙殺主要出現(xiàn)在哪里？就是出現(xiàn)在那些“預期高成長 高估值”的股票中，這些股票被稱為“成長型投資”。（注意：是預期高成長！而未來是永遠無法百分百確定的！）預期的高成長 持續(xù)上漲的賺錢效應使投資者對未來過度樂觀，忘記了常識。等到常識發(fā)揮作用的時候，雙殺（降業(yè)績 降估值）就發(fā)生了，從而股價大幅下跌，投資者蒙受巨大損失。當然，如果你買的真的是一家持續(xù)數(shù)十年的超級成長股，那么你將會賺很多很多錢，但是這個概率是多少？你有多大的把握？你有那么強的商業(yè)眼光？或者你有中頭獎的運氣？對于概率太低的事情下注，那不是投資，是賭博。如果你去挑選一家業(yè)績長期10%左右增長的企業(yè)，應該不是難事。但是如果你想挑選一家未來持續(xù)20%以上業(yè)績增速的企業(yè)，恐怕就很難了！比中彩票的概率還低！如果你是以高估值高價格買入，那么你成功的概率將會更低！不是說成長股不可以買，而是說：不要太過樂觀的估計成長股的未來，不要以太高的估值價格買入，否則你的勝率將會非常非常低，虧損的概率倒是非常大，這是違反價值投資原則的！最終的投資結果自然不會理想。（當然，如果你幸運的發(fā)現(xiàn)了一家確定高成長，并且估值還很低的公司，那一定要抓住機會?。?br>

與之相對立的是“戴維斯雙擊”，雙擊主要出現(xiàn)在哪里呢？就是出現(xiàn)在那些“預期低成長 低估值”的股票中，這些股票被稱為“價值型投資”。（注意：是預期低成長！而未來是永遠無法百分百確定的?。┻^去的低成長 萎靡不振的股價走勢使投資者對未來過度悲觀，提不起投資的興趣。由于對未來太過悲觀，所以給予價值型企業(yè)未來的成長預期也是非常非常低的，甚至有時候悲觀到給予這類企業(yè)零增長 負增長的預期。人們不自覺的過度悲觀，他們不是基于真正對企業(yè)的深入研究，而是基于最近幾年的低成長表現(xiàn)以及最近幾年股價的萎靡，還有市場中人群一致的悲觀預期，從而得出了悲觀的結論。但是，當這類價值型企業(yè)略微的好于“人們悲觀的預期”的時候，戴維斯雙擊（提升業(yè)績 提升估值）就出現(xiàn)了。退一步說，即使這類企業(yè)業(yè)績真的如市場預期的那么悲觀，但是悲觀的預期早已經反應進了“超低的估值”中，那么投資者也不會出現(xiàn)大的虧損。相反，如果業(yè)績稍稍好于預期，那么投資者將會大幅獲利。


戴維斯買的大部分股票也都應該歸類為“價值型股票”。他的兒子謝爾比有一段時間追捧過熱門的“成長型股票”，但是最終發(fā)現(xiàn)這種方法并不管用，最終也是繼承了戴維斯家族的投資風格，追求“價值型”，而非“成長型”。如果你多看看巴菲特的投資案例，其大部分長期持有的股票也都應該算是“低估值的價值型”，而非“高估值的成長型”。還有我非常喜歡的著名基金經理約翰聶夫，他的投資風格更是屬于“價值型投資”。即使是被稱為擅長選擇十倍成長股的彼得林奇，也聲稱自己的估值指標PEG不適用于市盈率太高的股票。（注意：高成長股不是不可以買，但是要注意“高成長股”與“高成長 高估值股”的區(qū)別?。?br>

邊際哥可以肯定的一點的是：股票值不值得買，貴還是便宜，并不是單純的看市盈率、市凈率、市現(xiàn)率來衡量。但是，如果是市盈率太高（比如超過30倍 40倍 甚至50倍）那大概率是不便宜的。即使是偉大的公司，也應該注意估值、價格，對于市場一致樂觀預期的公司，我們更應該加以小心，而不是比市場更為自信。相反，市場一致悲觀預期的公司，我們倒是可以樂觀自信一些。當然，前提是要獨立思考、保持理性，而不是為了逆向而逆向，也不是因為他人的一致預期而決定自己的投資策略。


另外，市場中有些公司是真成長，業(yè)績就在那擺著呢，年年高增長。而有些公司是偽成長，它們的成長只存在于人們樂觀的預期之中。不過無論何種成長公司，太過樂觀的預期反應進了高估值的股價中的時候，都應該小心！甚至遠離！因為這類“成長型投資”的股票中，最容易出現(xiàn)戴維斯雙殺的案例！相反，那些市場過度悲觀的“價值型投資”的股票中，倒是很容易出現(xiàn)戴維斯雙擊！現(xiàn)在很多人追捧什么高科技、人工智能、生物醫(yī)藥等等公司，認為這類公司未來的潛力無限大，未來的成長性會非常好，不惜高價買入。但邊際哥更喜歡那些被歸類為價值型的銀行、保險、家電、汽車等行業(yè)。

當然，買什么主要還是取決于自己了解什么，有著什么樣的投資認知。



總的來說，邊際哥認為價值與成長是一碼事，價值就包含了成長，企業(yè)價值的評估就包含了對企業(yè)未來成長的評估。只要是你計算的價值大幅高于目前的股票價格，管它什么類型，都可以買！

當然，如果把一些類型的股票分為“價值型”與“成長型”也沒什么錯，邊際哥也喜歡成長股，但是邊際不喜歡高成長股的高估值！再好的公司也需要好的價格！否則大概率成為一筆平庸的投資，甚至是虧損的投資！

買入“預期高成長 高估值”的股票，被稱為“成長型投資”。但是這種投資的勝率并不高，反而很危險。因為市場對其成長性預期太高，估值又很貴，只要未來成長性略低于預期，就會出現(xiàn)“戴維斯雙殺（降業(yè)績增速 降估值）”的情況。

相反，買入“預期低成長 低估值”的股票，被稱為“價值型投資”。這種投資看似平淡無奇，實則勝率較高。因為市場對其成長性預期太過悲觀，估值又很便宜，只要未來成長性不像市場預計的那么差，就會出現(xiàn)“戴維斯雙擊（升業(yè)績增速 升估值）”的機會。


以戴維斯王朝中的一句話做為收尾：“很多人認為投資于價格高昂、成長快速的股票，會使一些投資者榮登美國福布斯富豪榜。然而，事實上沒有一個億萬富翁或者準億萬富翁是靠買入高價成長股得來的。戴維斯和巴菲特等億萬富翁的身家都是來自價值型陣營，他們以合理價格購買成長?！?br>

作者：W安全邊際

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