一則會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正說明點(diǎn)燃的燎原之火。在康美藥業(yè)《2018年度前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正專項(xiàng)說明的審核報(bào)告》中，2017年度資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表與修正后數(shù)據(jù)差異之大令人咋舌。最讓人始料不及的是，更正后貨幣資金銳減299.44億元，單項(xiàng)金額差錯(cuò)比高達(dá)87%，而康美并未對(duì)此作出令人信服的解釋。此后5月17日證監(jiān)會(huì)正式通報(bào)康美財(cái)務(wù)造假，同時(shí)其審計(jì)機(jī)構(gòu)正中珠江被立案調(diào)查。近期或有數(shù)十家上市公司因正中珠江公信力缺失而受到影響。

康美的“自傳”：一切的起點(diǎn):上市。康美藥業(yè)股份有限公司成立于1997年，2001年在上交所上市，共發(fā)行人民幣普通股1800萬股。公司治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部管理制度基本符合法律法規(guī)，卻與自身規(guī)模不符。抓住機(jī)遇的康美：中藥飲片興起?？得浪帢I(yè)是最早進(jìn)軍中藥飲片市場(chǎng)的上市公司之一，并借中藥領(lǐng)域興起之勢(shì)，開拓自己的大健康產(chǎn)業(yè)版圖。全產(chǎn)業(yè)鏈布局，“高歌猛進(jìn)”的發(fā)展模式。作為國內(nèi)中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)之一，康美積極發(fā)展中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域業(yè)務(wù)鏈條，整合上下游豐富的醫(yī)療健康資源。

如此健康而美麗的企業(yè)，財(cái)務(wù)卻疑云重重。其一，“存貸”雙高：賬上流動(dòng)資金“充足”，仍大規(guī)模舉債。2014年后康美加速發(fā)債，2018年發(fā)行債券13支，如此大規(guī)模舉債來實(shí)現(xiàn)公司多元化業(yè)務(wù)擴(kuò)張無疑是存在一定風(fēng)險(xiǎn)的。其二，應(yīng)收款：被關(guān)聯(lián)方占用，且用途不明。康美與相關(guān)關(guān)聯(lián)公司資金往來，所占用的這88.79億元被相關(guān)關(guān)聯(lián)公司用于購買公司股票。其三，存貨的謎。2018年以前，康美的營(yíng)業(yè)收入和存貨幾乎保持同步增長(zhǎng)，實(shí)屬非?，F(xiàn)象。其四，營(yíng)運(yùn)指標(biāo)弱化，卻收購并購不斷?？得赖膶?shí)際營(yíng)運(yùn)能力有所下降，但其“開疆?dāng)U土”的步伐卻不曾停歇。

亡羊補(bǔ)牢，康美的失信帶來了什么啟示？首先，財(cái)報(bào)或?yàn)椤昂谙洹保L(fēng)險(xiǎn)始終來自不確定性本身。1）新興行業(yè)的利弊、2）如何拿捏擴(kuò)張的“度”、3）權(quán)力分配的合理性等。其次，“亡羊補(bǔ)牢”的康美，是否真的自省了？康美的不足在于其“本末倒置”，具體體現(xiàn)在兩方面：企業(yè)屬性和實(shí)際業(yè)務(wù)發(fā)展“本末顛倒”；對(duì)融資方式理解的“本末顛倒”。

【正文】

一則會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正說明，點(diǎn)燃的燎原之火。2018年12月28日，康美藥業(yè)收到證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查通知書，而后于今年4月30日公告《2018年度前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正專項(xiàng)說明的審核報(bào)告》。2017年度資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表與修正后數(shù)據(jù)差異之大令人咋舌。最讓人始料不及的是，更正后貨幣資金銳減299.44億元，單項(xiàng)金額差錯(cuò)比高達(dá)87%，而康美并未對(duì)此作出令人信服的解釋。此后5月17日證監(jiān)會(huì)正式通報(bào)康美財(cái)務(wù)造假，同時(shí)其審計(jì)機(jī)構(gòu)正中珠江被立案調(diào)查。近期或有數(shù)十家上市公司因正中珠江公信力缺失而受到影響。5月29日康美經(jīng)自查對(duì)本次前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正所涉及的事項(xiàng)進(jìn)行了具體說明，但部分事項(xiàng)仍未全面核實(shí)，之后將進(jìn)一步披露。

【康美的“自傳”】

1、一切的起點(diǎn)：康美上市

康美藥業(yè)股份有限公司成立于1997年，是由康美實(shí)業(yè)投資控股有限公司、普寧市金信典當(dāng)行有限公司、普寧市國際咨詢服務(wù)有限公司三家法人企業(yè)和許燕君、許冬瑾兩位自然人共同發(fā)起設(shè)立的股份有限公司。2001年其在上交所上市，共發(fā)行人民幣普通股1800萬股。發(fā)行之初，公司總股份7080萬股，第一大股東是康美實(shí)業(yè)投資控股有限公司（截至2019年1季度持股比例達(dá)到32.83%）。當(dāng)時(shí)的康美不具備以中藥制造為核心的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，尚不具備龍頭企業(yè)條件。而十幾年后，康美搖身一變，已然成為發(fā)行數(shù)量超49.74億股的行業(yè)佼佼者。

公司治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部管理制度基本符合法律法規(guī)，卻與自身規(guī)模不符。目前公司董事會(huì)設(shè)立董事長(zhǎng)和副董事長(zhǎng)各1名，共有9名董事，下設(shè)董事會(huì)提名委員會(huì)、董事會(huì)戰(zhàn)略發(fā)展委員會(huì)、董事會(huì)薪酬與考核委員會(huì)、董事會(huì)審計(jì)委員會(huì)4個(gè)委員會(huì)。監(jiān)事會(huì)由3名監(jiān)事組成，其中1名監(jiān)事為職工代表。盡管公司法人治理結(jié)構(gòu)合乎規(guī)章，但對(duì)于一個(gè)占據(jù)市場(chǎng)高份額的龍頭企業(yè)來說，決策監(jiān)督機(jī)制顯得過于單薄。

2、抓住機(jī)遇的康美：中藥飲片興起

康美藥業(yè)是最早進(jìn)軍中藥飲片市場(chǎng)的上市公司之一。在國家振興中醫(yī)藥事業(yè)的背景下，康美藥業(yè)全面布局中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，一是重點(diǎn)發(fā)展中藥飲片，二是推廣智慧藥房?？得郎鲜写文瓯汩_始進(jìn)入中藥飲片市場(chǎng)，投資8000萬元建設(shè)中藥飲片生產(chǎn)項(xiàng)目一期工程。2004年起國家藥監(jiān)局推進(jìn)中藥飲片生產(chǎn)認(rèn)證和監(jiān)督準(zhǔn)則，自此中藥飲片行業(yè)一直保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭，在醫(yī)藥行業(yè)中的占比呈現(xiàn)逐年遞增趨勢(shì)。康美藥業(yè)的中藥飲片經(jīng)營(yíng)規(guī)模也開始不斷增加，并借中藥領(lǐng)域興起之勢(shì)，開拓自己的大健康產(chǎn)業(yè)版圖。

其中，除中藥飲片之外，還涵蓋了中藥材資源整合及市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)、中藥材貿(mào)易、藥品生產(chǎn)銷售、保健品及保健食品、化學(xué)藥品及醫(yī)療器械生產(chǎn)銷售、現(xiàn)代化醫(yī)療物流系統(tǒng)、醫(yī)藥電商和醫(yī)療服務(wù)等諸多領(lǐng)域。依據(jù)年報(bào)分類，其主營(yíng)業(yè)務(wù)分成了四大板塊：中藥業(yè)務(wù)板塊（中藥飲片與中藥材貿(mào)易）、西藥業(yè)務(wù)板塊（自制藥品、藥品貿(mào)易與醫(yī)療器械）、保健食品及食品業(yè)務(wù)板塊和物業(yè)租售及其他業(yè)務(wù)板塊。

3、全產(chǎn)業(yè)鏈布局，“高歌猛進(jìn)”的發(fā)展模式

作為國內(nèi)中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)之一，康美積極探索以互聯(lián)網(wǎng)深化全產(chǎn)業(yè)鏈布局，在大健康產(chǎn)業(yè)中打造自身以中藥飲片為核心，大力發(fā)展智慧藥房/智慧藥柜，以“藥葫蘆”為服務(wù)平臺(tái)的精準(zhǔn)服務(wù)特色。在發(fā)展中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域業(yè)務(wù)鏈條時(shí)，整合上下游豐富的醫(yī)療健康資源，從藥材種植貿(mào)易到藥品開發(fā)，從藥品生產(chǎn)制造到終端銷售，構(gòu)建“大健康 大平臺(tái) 大數(shù)據(jù) 大服務(wù)”運(yùn)作體系。

第一，康美通過下屬子公司，追溯上游的中藥材源頭進(jìn)行生產(chǎn)管理，通過“企業(yè) 基地 農(nóng)戶”的方式與產(chǎn)地農(nóng)民合作，進(jìn)行規(guī)范化種植，以此保障中藥材原料質(zhì)量，并有效控制成本。

第二，康美集中藥開發(fā)生產(chǎn)、中藥材市場(chǎng)和倉儲(chǔ)物流管理于一體，將產(chǎn)業(yè)鏈布局推廣到了全國各地區(qū)，避免企業(yè)未來競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮受到區(qū)位因素的影響。

最重要的是，康美牢牢把握住了終端銷售的渠道，并不斷開拓創(chuàng)新：1）通過傳統(tǒng)渠道，康美的各類產(chǎn)品可按需投向藥材市場(chǎng)、藥房和醫(yī)療機(jī)構(gòu)。截止2018年末其擁有100 多家醫(yī)院托管藥房，與2000 多家醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及20 萬家連鎖藥店建立業(yè)務(wù)合作。2）同時(shí)康美積極開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)，包括智慧藥房模式、建設(shè)自主經(jīng)營(yíng)醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)。

【如此健康而美麗的企業(yè)，財(cái)務(wù)卻疑云重重】

盡管此前康美在披露2018年年報(bào)的同時(shí)對(duì)此前報(bào)告期的數(shù)據(jù)做出了更正說明。但從實(shí)際情況來看，康美財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)失真并不僅僅是由于會(huì)計(jì)差錯(cuò)，也不只是發(fā)生在更正說明所涉及的報(bào)告期。5月29日康美的部分回復(fù)公告也只是對(duì)2017年以前年度的會(huì)計(jì)差錯(cuò)事項(xiàng)的總量進(jìn)行了補(bǔ)充說明，具體發(fā)生年份無從論證。因此，下文分析中2017年及以前的數(shù)據(jù)仍采用更正之前的數(shù)值，便于與2018年報(bào)和2019年一季度報(bào)的數(shù)據(jù)作比較。

1、“存貸”雙高：賬上流動(dòng)資金“充足”，仍大規(guī)模舉債

從總體規(guī)模上來看，康美的流動(dòng)負(fù)債控制在流動(dòng)資產(chǎn)之下，負(fù)債和流動(dòng)資產(chǎn)的比值則控制在1-2之間。但在應(yīng)收款與存貨占據(jù)一定比重的情況下，康美的流動(dòng)資產(chǎn)受限程度較大，企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)水平無法通過數(shù)據(jù)本身體現(xiàn)。不過，賬面資金看起來不錯(cuò)的公司，融資的閘門卻并未有任何收斂。自2006年發(fā)行第一支債券發(fā)行后，2014年后康美加速債券融資，2017年發(fā)行債券6支，2018年發(fā)行債券13支。如此大規(guī)模舉債來實(shí)現(xiàn)公司多元化業(yè)務(wù)擴(kuò)張無疑存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

2、應(yīng)收款：被關(guān)聯(lián)方占用，且用途不明

在2018年年報(bào)披露的其他應(yīng)收款中，對(duì)普寧康都藥業(yè)有限公司所占的56.29億其他應(yīng)收款，計(jì)提60.63%的壞賬準(zhǔn)備；對(duì)普寧市康淳藥業(yè)有限公司所占的32.5億其他應(yīng)收款計(jì)提了35.01%的壞賬準(zhǔn)備。而康美與相關(guān)關(guān)聯(lián)公司資金往來，所占用的這88.79億元而是被相關(guān)關(guān)聯(lián)公司用于購買公司股票。事實(shí)上，財(cái)務(wù)造假案例中，不少公司都存在應(yīng)收款科目中存在問題，康美亦不例外。

3、存貨的謎

一方面，公司存貨維持在一個(gè)極高的增速上，2010年至2016年的年均增速達(dá)到47%。如果說這是產(chǎn)品銷售需求旺盛的結(jié)果，確實(shí)無可厚非。不過，康美同期營(yíng)收年均增速還略低于40%。而2013年至2016年?duì)I收增速降至18%后，存貨增速并未因此大幅放緩，仍在41%左右的增速。另一方面，此次追溯調(diào)整中，存貨（尤其中藥材）承接了貨幣資金消失主要的“鍋”，調(diào)增2016年度及2017年度存貨規(guī)模超200億元。其中179億元調(diào)增至2016年中藥材存貨。如果忽略存貨-開發(fā)成本，依照調(diào)整后數(shù)據(jù)計(jì)算，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)將陡增至478天左右，遠(yuǎn)高于行業(yè)200-300天左右的水平。所以，存貨本就已經(jīng)與銷售端脫離的狀態(tài)下，又要填補(bǔ)貨幣資金缺失的窟窿，勾稽關(guān)系已經(jīng)略顯尷尬。與此同時(shí)，以藥材及其產(chǎn)生品作為主要庫存的企業(yè)，產(chǎn)品保質(zhì)期會(huì)制約周轉(zhuǎn)天數(shù)，而2017年及2018年公司存貨天數(shù)進(jìn)一步增長(zhǎng)至663天及891天。

4、營(yíng)運(yùn)指標(biāo)弱化，卻收購并購不斷

除了2003年到2005年的異常波動(dòng)外，康美營(yíng)運(yùn)資本周轉(zhuǎn)率總體上呈現(xiàn)不斷走低的趨勢(shì)。同時(shí)，存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的指標(biāo)也持續(xù)弱化，一定程度上表明了康美的實(shí)際營(yíng)運(yùn)能力有所下降，但其“開疆?dāng)U土”的步伐卻不曾停歇。僅2018年，康美在頻繁收購戰(zhàn)略相關(guān)企業(yè)股權(quán)、設(shè)立全資子公司和合資公司外，還投資百億資金建設(shè)產(chǎn)業(yè)園和智慧藥房為代表的移動(dòng)醫(yī)療項(xiàng)目。持續(xù)的擴(kuò)張或許能讓康美成功地?fù)屨贾兴庮I(lǐng)域新興市場(chǎng)的份額，但終究專注經(jīng)營(yíng)內(nèi)容才是長(zhǎng)遠(yuǎn)之計(jì)。

【亡羊補(bǔ)牢，康美的失信帶來了什么啟示？】

1、財(cái)報(bào)或?yàn)椤昂谙洹保L(fēng)險(xiǎn)始終來自不確定性本身

對(duì)待募集資金用途模糊的企業(yè)，越是要推敲其財(cái)報(bào)中的可疑之處。通過對(duì)康美事件的總結(jié)，以下啟示以供參考。

1）新興行業(yè)的利弊

新興事物總是要伴隨著無數(shù)次“試錯(cuò)”而不斷發(fā)展進(jìn)步。一個(gè)行業(yè)也是如此，在相關(guān)產(chǎn)權(quán)制度和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)尚未完善的時(shí)候，企業(yè)存在鋌而走險(xiǎn)粉飾報(bào)表的動(dòng)機(jī)。這種情況在行業(yè)發(fā)展早期最難識(shí)別。康美在中藥飲片領(lǐng)域不斷拓展規(guī)模，依靠全產(chǎn)業(yè)鏈布局成為行業(yè)的龍頭企業(yè)，但難掩其藥品質(zhì)量控制上的不足。面對(duì)國家藥品監(jiān)督管理局藥品不合格通報(bào)，康美曾以檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)的依據(jù)不同和為應(yīng)對(duì)客戶臨時(shí)性訂單而從市場(chǎng)渠道購買原藥材等托辭回應(yīng)。盡管看似“事出有因”，但其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)流程的不嚴(yán)謹(jǐn)可見一斑。

2）如何拿捏擴(kuò)張的“度”

即使是多年投資現(xiàn)金凈流出的情況下，康美依舊持續(xù)不斷地并購和設(shè)立子公司，開拓企業(yè)版圖。已有項(xiàng)目的資金回報(bào)周期長(zhǎng)，同時(shí)其在建項(xiàng)目和擬建項(xiàng)目所需資金規(guī)模過大，短期資金供給顯然力不從心?？得阑虼嬖诮栊逻€舊，用持續(xù)發(fā)債來彌補(bǔ)資金缺陷的現(xiàn)象，而這樣的行為只會(huì)讓風(fēng)險(xiǎn)累積。

3）權(quán)力分配的合理性

激進(jìn)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張和發(fā)展戰(zhàn)略往往來自企業(yè)管理層權(quán)力分配失衡的弊端，在投資建設(shè)產(chǎn)業(yè)園和智慧藥房等重要戰(zhàn)略項(xiàng)目時(shí)康美曾召開股東大會(huì)，但此外，并購與設(shè)立子公司等事項(xiàng)一律由董事會(huì)審議決定。但董事會(huì)下屬職能部門分工欠缺，決策權(quán)力過于集中，讓人不得不懷疑公司監(jiān)督管理的有效性。事實(shí)上，康美與此相關(guān)的負(fù)面消息確實(shí)不斷。不過，對(duì)于這些負(fù)面事件，康美并沒有采取有效的治理舉措來加強(qiáng)公司內(nèi)部控制。

4）品牌建設(shè)的虛實(shí)

首先，康美的社會(huì)責(zé)任報(bào)告?zhèn)戎乇磉_(dá)企業(yè)發(fā)展版圖，對(duì)公司自身的環(huán)保節(jié)能舉措?yún)s一筆帶過，沒有具體量化指標(biāo)。另外與宣傳企業(yè)形象不符的還有違規(guī)跨區(qū)域和超范圍直銷、被質(zhì)疑壟斷競(jìng)爭(zhēng)等行為。更有甚者，企業(yè)或借形象工程來掩蓋利益灰色帶。行賄與公益看似矛盾，也可能同時(shí)出現(xiàn)在同一個(gè)企業(yè)的發(fā)展歷程中。

體用一源，顯微無間。違約和失信并非一朝一夕所致，無論財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)還是其他企業(yè)特征，都可以作為投資者分析的切入點(diǎn)。企業(yè)的負(fù)面消息和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)疑點(diǎn)出現(xiàn)或有先后，但兩者共存時(shí)必然暗示著企業(yè)出現(xiàn)了問題。

2、“亡羊補(bǔ)牢”的康美，是否真的自省了？

康美的失敗，在于其“本末倒置”，具體體現(xiàn)在兩點(diǎn)：

1）企業(yè)屬性和實(shí)際業(yè)務(wù)發(fā)展“本末顛倒”?？得浪鶎僦兴幹圃鞓I(yè)，但實(shí)際公司宣傳定位則更傾向于服務(wù)型企業(yè)。2018年年報(bào)披露數(shù)據(jù)來看，營(yíng)業(yè)收入中來自中藥飲片產(chǎn)品的，占比僅21.6%。對(duì)比2018年和2017年修正前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)康美在中藥材貿(mào)易營(yíng)業(yè)收入方面的瑕疵頗多，一方面虛增收入對(duì)應(yīng)的中藥材存貨可能有定價(jià)虛高的情況，另一方面盡管企業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈布局降低了風(fēng)險(xiǎn)，但中藥材高存貨的現(xiàn)象還是間接說明了企業(yè)中藥制品研發(fā)能力的不足。相對(duì)中藥材和中藥飲片，藥品貿(mào)易的營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)成本整體偏高。康美更像是連接著整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的服務(wù)型企業(yè)，在中醫(yī)藥領(lǐng)域鋪設(shè)起了全方位多層次的“電商營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)”。

2）對(duì)融資方式理解的“本末顛倒”。對(duì)于投資者而言，債券是相對(duì)股票更為穩(wěn)健一種投資方式。但對(duì)于康美而言，發(fā)債或成為了對(duì)股東分紅和業(yè)務(wù)激進(jìn)擴(kuò)張的資金補(bǔ)償手段，就其出發(fā)點(diǎn)而言對(duì)投資者并不夠“體貼”。