【原】基小律觀點(diǎn) | QFLP試點(diǎn)：起源、發(fā)展與展望

基小律 2020-06-03

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基小律說：

近年來，在國(guó)家和地方政策層面，不斷釋放支持QFLP試點(diǎn)的積極訊號(hào)，QFLP作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資重要通道之一，未來或有可期。

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劉軍 | 作者

一、QFLP試點(diǎn)的起源

二、QFLP基金的發(fā)展

三、QFLP基金的展望

QFLP（Qualified Foreign Limited Partners），即合格境外有限合伙人，是外商開展境內(nèi)股權(quán)投資的重要通道之一。自2011年上海首先推出QFLP試點(diǎn)以來，北京、天津、重慶、深圳、珠海、廣州、平潭、青島、貴陽等10個(gè)主要地區(qū)陸續(xù)推出各自的QFLP試點(diǎn)。自2016年以來，在“擴(kuò)流入、控流出”以及“全面放開外商投資企業(yè)以結(jié)匯所得人民幣開展境內(nèi)股權(quán)投資”的政策背景下，上海、粵港澳大灣區(qū)開始探索對(duì)QFLP試點(diǎn)進(jìn)行升級(jí)，比如，上海將QFLP基金的管理模式擴(kuò)展為“外資管外資”、“外資管內(nèi)資”、“內(nèi)資管外資”三種模式，將QFLP基金的投資范圍擴(kuò)展到可投資優(yōu)先股、定增、可轉(zhuǎn)債、夾層、不良債務(wù)等領(lǐng)域[1]；2020年4月頒布的《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區(qū)建設(shè)的意見》（銀發(fā)[2020]95號(hào)）允許港澳機(jī)構(gòu)投資者通過QFLP參與投資粵港澳大灣區(qū)內(nèi)陸PE/VC基金?？傮w而言，近年來，在國(guó)家和地方政策層面，不斷釋放支持QFLP試點(diǎn)的積極訊號(hào)，QFLP作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資重要通道之一，未來或有可期。

因此，我們推出QFLP系列文章，對(duì)QFLP試點(diǎn)的起源和發(fā)展進(jìn)行梳理，對(duì)10個(gè)主要地區(qū)的QFLP試點(diǎn)政策進(jìn)行總結(jié)，對(duì)QFLP試點(diǎn)的前景進(jìn)行展望。

QFLP試點(diǎn)的起源

外商開展境內(nèi)股權(quán)投資，主要受限于外商投資準(zhǔn)入和資本項(xiàng)目結(jié)匯的限制。

一方面，通常認(rèn)為，以投資為主要業(yè)務(wù)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者，其境內(nèi)投資應(yīng)當(dāng)遵守外商投資的法律、行政法規(guī)、規(guī)章。受限于外商投資準(zhǔn)入限制，盡管《合伙企業(yè)法》和《外商投資合伙企業(yè)管理辦法》為外國(guó)投資者在境內(nèi)設(shè)立有限合伙企業(yè)提供了制度依據(jù)，有限合伙企業(yè)始終難以被真正利用作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資的載體。

2010年12月發(fā)布的《關(guān)于本市開展外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點(diǎn)工作的實(shí)施辦法》（滬金融辦通[2010]38號(hào)）（“《上海試點(diǎn)辦法》”）首先試圖突破外商投資準(zhǔn)入限制，給予符合條件的QFLP基金國(guó)民待遇。《上海試點(diǎn)辦法》規(guī)定，“獲準(zhǔn)試點(diǎn)的外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)可使用外匯資金對(duì)其發(fā)起設(shè)立的股權(quán)投資企業(yè)出資，金額不超過所募集資金總額度的5%，該部分出資不影響所投資股權(quán)投資企業(yè)的原有屬性?！边@一規(guī)定被業(yè)界解讀為在GP對(duì)QFLP基金的出資金額不超過基金規(guī)模的5%的情況下，不影響QFLP基金的內(nèi)資屬性，QFLP基金在對(duì)外投資時(shí)將被視為不受外商投資準(zhǔn)入限制的純境內(nèi)人民幣基金。

但2011年2月發(fā)布的《商務(wù)部關(guān)于外商投資管理工作有關(guān)問題的通知（已失效）》（商資函[2011]72號(hào)，“《商務(wù)部通知》”）規(guī)定，“以投資為主要業(yè)務(wù)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者，其境內(nèi)投資應(yīng)當(dāng)遵守外商投資的法律、行政法規(guī)、規(guī)章?！?012年4月，國(guó)家發(fā)改委向上海市發(fā)改委下發(fā)了《國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于外資股權(quán)投資企業(yè)有關(guān)問題的復(fù)函》（“《發(fā)改委復(fù)函》”），就以GP為外商投資企業(yè)、LP為境內(nèi)投資者的人民幣基金（“FIE GP 基金”）模式設(shè)立的黑石人民幣基金的國(guó)民待遇問題作出回復(fù)。根據(jù)《發(fā)改委復(fù)函》，進(jìn)一步明確，以FIE GP基金模式設(shè)立的有限合伙制股權(quán)投資企業(yè)，應(yīng)按照外資政策法規(guī)進(jìn)行管理，其投資項(xiàng)目適用《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》。

在《發(fā)改委復(fù)函》后， QFLP基金的國(guó)民待遇問題被長(zhǎng)期擱置，目前仍無對(duì)該等問題的重大突破。但受益于《外商投資法》的頒布，及《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）》（“《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》”）放寬了外商投資準(zhǔn)入限制，在《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》外的領(lǐng)域，按照內(nèi)外資一致原則實(shí)施管理，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，QFLP基金的國(guó)民待遇問題將隨著中國(guó)對(duì)外開放的不斷深化而不再成為QFLP基金對(duì)外投資的主要限制。

另一方面，QFLP試點(diǎn)的推出主要為突破對(duì)外商開展境內(nèi)股權(quán)投資資本金結(jié)匯的限制。2008年8月發(fā)布的《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問題的通知（已失效）》（匯綜發(fā)[2008]142號(hào)，“142號(hào)文”）規(guī)定，“外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金，應(yīng)當(dāng)在政府審批部門批準(zhǔn)的經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)使用，除另有規(guī)定外，結(jié)匯所得人民幣資金不得用于境內(nèi)股權(quán)投資?！痹谏虾FLP試點(diǎn)推出前，除外商投資性公司和FIVCE外，外商投資企業(yè)均不得以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。

此后，盡管2015年3月發(fā)布的《關(guān)于改革外商投資企業(yè)外匯資本金結(jié)匯管理方式的通知》（匯發(fā)[2015]19號(hào)，“19號(hào)文”）和《國(guó)家外匯管理局關(guān)于改革和規(guī)范資本項(xiàng)目結(jié)匯管理政策的通知》（匯發(fā)[2016]16號(hào)，“16號(hào)文”）試圖放寬外商開展境內(nèi)股權(quán)投資資本金結(jié)匯的限制，允許外商投資企業(yè)100%意愿結(jié)匯，并以資本金結(jié)匯所得人民幣用于經(jīng)營(yíng)范圍之內(nèi)的支出。但各地銀行在實(shí)踐中，仍從審慎角度，限制經(jīng)營(yíng)范圍不包含股權(quán)投資的外商投資企業(yè)以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。

在上海QFLP試點(diǎn)推出前，限于上述資本項(xiàng)目結(jié)匯的限制，除外商投資性公司和FIVCE外，外商投資企業(yè)均不得以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。上海QFLP試點(diǎn)突破了前述資本項(xiàng)目結(jié)匯的限制，獲得QFLP試點(diǎn)資格的外商投資企業(yè)，可以直接將資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。同時(shí)，由于外管局對(duì)QFLP基金的審批前置，因此，QFLP基金可以直接在銀行辦理結(jié)匯，而無須逐筆審批，極大地便利了QFLP基金將境外投資者的外匯出資結(jié)匯并用于境內(nèi)股權(quán)投資。

QFLP基金的發(fā)展

自2011年各地陸續(xù)推出QFLP試點(diǎn)以來，由于外部環(huán)境變化和內(nèi)部升級(jí)需要的促使，QFLP試點(diǎn)主要在QFLP基金的管理模式和投資范圍方面不斷探索升級(jí)，且在資本項(xiàng)目結(jié)匯方面持續(xù)保持優(yōu)勢(shì)。

一方面，從QFLP試點(diǎn)的起源可知，QFLP試點(diǎn)主要為突破外商投資準(zhǔn)入和資本項(xiàng)目結(jié)匯的限制而設(shè)計(jì)，因此，最初QFLP基金僅有一種管理模式，即“外資管外資”模式。“外資管外資”模式如下圖所示：

在“外資管外資”模式下，境外股東需要首先在QFLP試點(diǎn)地區(qū)設(shè)立外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)（“QFLP基金管理人”）?？傮w來看，基本上全部QFLP試點(diǎn)地區(qū)均對(duì)QFLP基金管理人在企業(yè)名稱、經(jīng)營(yíng)范圍、注冊(cè)資本（實(shí)收資本）、股東資質(zhì)條件、高級(jí)管理人員等方面設(shè)置申請(qǐng)條件。比如，上海要求QFLP基金管理人的注冊(cè)資本不低于200萬美元，且注冊(cè)資本應(yīng)在營(yíng)業(yè)執(zhí)照簽發(fā)之日起3個(gè)月內(nèi)到位20%以上，余額在2年內(nèi)全部到位；深圳要求QFLP基金管理人的境外股東應(yīng)符合凈資產(chǎn)不低于500萬美元的境外機(jī)構(gòu)投資者，或金融資產(chǎn)不低于300萬元人民幣，或近三年年均收入不低于50萬元人民幣的境外個(gè)人投資者等資質(zhì)條件。除前述申請(qǐng)條件外，部分QFLP試點(diǎn)地區(qū)還要求QFLP基金管理人同時(shí)在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（“基金業(yè)協(xié)會(huì)”）登記為私募基金管理人，比如，深圳、珠海等大灣區(qū)QFLP試點(diǎn)地區(qū)。

同時(shí)，作為QFLP制度的應(yīng)有之義，QFLP基金管理人在QFLP試點(diǎn)地區(qū)設(shè)立外商投資股權(quán)投資企業(yè)（“QFLP基金”），應(yīng)符合QFLP試點(diǎn)地區(qū)對(duì)QFLP基金在企業(yè)名稱、經(jīng)營(yíng)范圍、注冊(cè)資本（實(shí)收資本）、合格境外投資、資金托管等方面設(shè)置的申請(qǐng)條件。比如，上海要求QFLP基金的認(rèn)繳出資不低于1,500萬美元，且每個(gè)有限合伙人的出資應(yīng)不低于100萬美元；深圳要求QFLP基金的境外投資者應(yīng)當(dāng)符合境外機(jī)構(gòu)投資者自有凈資產(chǎn)不低于500萬美元等值貨幣，單筆投資金額不低于100萬美元等值貨幣；境外個(gè)人投資者金融資產(chǎn)不低于300萬元人民幣或近三年年均收入不低于50萬元人民幣，單筆投資金額不低于100萬元人民幣等資質(zhì)條件。

2017年9月，深圳在《關(guān)于本市開展外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點(diǎn)工作的暫行辦法》（深府金發(fā)[2012]12號(hào)）基礎(chǔ)上，修訂形成并發(fā)布《深圳市外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點(diǎn)辦法》（深金規(guī)[2017]1號(hào)，“《深圳試點(diǎn)辦法》”），成為全國(guó)QFLP試點(diǎn)進(jìn)一步探索升級(jí)的標(biāo)志性事件。最重要的變化是，深圳在QFLP試點(diǎn)政策層面，率先將QFLP基金單一的“外資管外資”模式，擴(kuò)展為“外資管外資”、“外資管內(nèi)資”、“內(nèi)資管外資”三種模式，引發(fā)了業(yè)界的熱烈關(guān)注和討論。

其中，“外資管內(nèi)資”模式并非深圳QFLP試點(diǎn)的首創(chuàng)，該等模式實(shí)際上是對(duì)外資股權(quán)基金管理人及其面向合格境內(nèi)投資者募集設(shè)立人民幣基金的歸納。“外資管內(nèi)資”模式主要受限于基金業(yè)協(xié)會(huì)的監(jiān)管，該等模式下的QFLP基金管理人需要在基金業(yè)協(xié)會(huì)登記為私募基金管理人，并不需要經(jīng)過QFLP試點(diǎn)地區(qū)金融辦的審批；面向合格境內(nèi)投資者募集設(shè)立人民幣基金需要符合基金業(yè)協(xié)會(huì)關(guān)于人民幣基金監(jiān)管的相關(guān)規(guī)則，且不存在受限于資本項(xiàng)目結(jié)匯限制的問題?！巴赓Y管內(nèi)資”模式如下圖所示：

“內(nèi)資管外資”模式是深圳QFLP試點(diǎn)的首創(chuàng)，該等模式允許境內(nèi)股東在QFLP試點(diǎn)地區(qū)設(shè)立QFLP基金管理人面向合格境外投資者設(shè)立QFLP基金，該等模式給予內(nèi)資QFLP基金管理人募集境外資金并得以便利結(jié)匯的渠道。當(dāng)然，允許“內(nèi)資管外資”模式的QFLP試點(diǎn)地區(qū)一般會(huì)對(duì)境內(nèi)股東在凈資產(chǎn)、管理資產(chǎn)規(guī)模等方面設(shè)置申請(qǐng)條件。比如，深圳要求QFLP基金管理人的境內(nèi)股東應(yīng)符合具備自有資產(chǎn)（凈資產(chǎn)）規(guī)模不低于5 億元人民幣或管理資產(chǎn)規(guī)模不低于10 億元人民幣，近三年連續(xù)贏利，凈利潤(rùn)累計(jì)總額不低于6,000 萬元人民幣，且累計(jì)繳納稅收總額不低于1,800 萬元人民幣等資質(zhì)條件?！皟?nèi)資管外資”模式如下圖所示：

另一方面，大多數(shù)QFLP試點(diǎn)地區(qū)將QFLP基金的投資范圍限定于股權(quán)投資。比如，深圳要求QFLP基金應(yīng)直接投資于實(shí)業(yè)；上海要求QFLP基金不得從事在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行股票和企業(yè)債券交易、期貨等金融衍生品交易、直接或間接投資于非自用不動(dòng)產(chǎn)等。但在實(shí)踐中，上海已突破《上海試點(diǎn)辦法》的限制，支持QFLP基金由原來單一的股權(quán)投資，擴(kuò)展到可投資優(yōu)先股、定增、可轉(zhuǎn)債、夾層、不良債務(wù)等領(lǐng)域。

QFLP基金的展望

2019年10月國(guó)家外管局發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)跨境貿(mào)易投資便利化的通知》（匯發(fā)[2019]28號(hào)，“28號(hào)文”）關(guān)于“取消非投資性外商投資企業(yè)資本金境內(nèi)股權(quán)投資限制”的規(guī)定給予一般外商投資企業(yè)（“FIE”）在境內(nèi)開展股權(quán)投資的可能性，在一定程度上對(duì)QFLP試點(diǎn)造成了困擾，甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為28號(hào)文發(fā)布后，QFLP試點(diǎn)可能不再具有資本項(xiàng)目結(jié)匯的比較優(yōu)勢(shì)，從而逐漸被邊緣化，但事實(shí)并非如此。

QFLP基金資本金結(jié)匯的便利性，不僅體現(xiàn)在能否進(jìn)行資本金結(jié)匯的問題，還體現(xiàn)在資本金結(jié)匯所得人民幣資金使用是否便利的問題。被投資企業(yè)接收QFLP基金以結(jié)匯人民幣形式支付的再投資資金或股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)，無須辦理接收境內(nèi)再投資基本信息登記或開立結(jié)匯待支付賬戶，而可以直接劃入被投資企業(yè)的人民幣賬戶，且該等資金的使用不再受到外匯監(jiān)管，這極大地提升了被投資企業(yè)接受QFLP基金投資資金后進(jìn)行資金使用的便利性。而對(duì)于一般FIE而言，被投資企業(yè)接收一般FIE以結(jié)匯人民幣形式支付的再投資資金或股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)，需要專門辦理接收境內(nèi)再投資基本信息登記或開立結(jié)匯待支付賬戶，且該等資金的使用將受到外匯監(jiān)管。相比之下，QFLP基金在資本金結(jié)匯及結(jié)匯所得人民幣資金使用方面的比較優(yōu)勢(shì)盡顯。

近年來，隨著上海、粵港澳大灣區(qū)不斷探索對(duì)QFLP試點(diǎn)進(jìn)行升級(jí)，我們預(yù)計(jì)，QFLP基金在管理模式上將更加靈活和回應(yīng)市場(chǎng)需求，在投資范圍上將不再局限于股權(quán)投資，而可能向FOF、定增、夾層等領(lǐng)域擴(kuò)展。在資本項(xiàng)目未完全開放的政策背景下，QFLP試點(diǎn)在資本項(xiàng)目結(jié)匯上的比較優(yōu)勢(shì)可能持續(xù)存在，并持續(xù)成為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資領(lǐng)域的重要通道。

【注釋】

[1]參見鄒菁、劉軍：《上海QFLP的最新發(fā)展：兼談外資參與境內(nèi)股權(quán)投資的路徑選擇》。