在投資領(lǐng)域，簽“對(duì)賭協(xié)議是常規(guī)操作，不僅能保障投資方利益，還能督促目標(biāo)公司積極進(jìn)取，高效負(fù)責(zé)地使用資金，推動(dòng)企業(yè)發(fā)展。但是，“對(duì)賭”這個(gè)名字本身就代表著一定的風(fēng)險(xiǎn)，具有“賭”的成分，羅永浩、王思聰、賈躍亭都因簽署了對(duì)賭協(xié)議而債務(wù)纏身，由此引發(fā)的糾紛更不在少數(shù)。
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三、回購(gòu)+業(yè)績(jī)補(bǔ)償雙重保險(xiǎn)是否可行？
在投資領(lǐng)域，簽“對(duì)賭協(xié)議是常規(guī)操作，不僅能保障投資方利益，還能督促目標(biāo)公司積極進(jìn)取，高效負(fù)責(zé)地使用資金，推動(dòng)企業(yè)發(fā)展。
但是，“對(duì)賭”這個(gè)名字本身就代表著一定的風(fēng)險(xiǎn)，具有“賭”的成分，羅永浩、王思聰、賈躍亭都因簽署了對(duì)賭協(xié)議而債務(wù)纏身，由此引發(fā)的糾紛更不在少數(shù)。
以往，各地對(duì)于對(duì)賭協(xié)議效力的審判思路不盡相同，去年《九民紀(jì)要》的發(fā)布進(jìn)行了統(tǒng)一。那么，在后九民時(shí)代的審判思路下：
■ 能否實(shí)現(xiàn)“回購(gòu)+業(yè)績(jī)補(bǔ)償”雙保險(xiǎn)？
本文結(jié)合實(shí)際案例，就以上問(wèn)題進(jìn)行探討。簡(jiǎn)而言之，對(duì)賭協(xié)議的核心內(nèi)容就是跟誰(shuí)“賭”？怎么“賭”？“賭”輸了怎么辦？
跟誰(shuí)“賭”是指對(duì)賭協(xié)議雙方都是誰(shuí)，一方毫無(wú)疑問(wèn)是投資方；另一方的情況往往要復(fù)雜一些，可能是目標(biāo)公司、目標(biāo)公司股東、目標(biāo)公司實(shí)際控制人或者干脆大家一起上，都作為對(duì)賭協(xié)議的主體。怎么“賭”是指對(duì)賭協(xié)議中的觸發(fā)條件，例如目標(biāo)公司應(yīng)在預(yù)期時(shí)間內(nèi)完成約定業(yè)績(jī)要求、特定目標(biāo)等。如目標(biāo)公司在預(yù)期時(shí)間內(nèi)達(dá)到業(yè)績(jī)要求或特定目標(biāo)，則目標(biāo)公司得到發(fā)展，投資方獲得投資回報(bào)，大家皆大歡喜；如果沒(méi)有達(dá)到，那么往往就是“痛苦”的開(kāi)始，“賭”輸了就是“秋后算賬”——投資方通過(guò)回購(gòu)股權(quán)、經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償、稀釋股權(quán)等方式保護(hù)自己的投資利益。
但是，投資方往往一個(gè)人跟一伙人對(duì)賭，想著對(duì)方輸了找誰(shuí)要錢都行，這樣做最安全，但情況往往不是這樣的，因?yàn)槟缅X容易賠錢難、花錢容易賺錢難！
話不多說(shuō)，我們先來(lái)看2個(gè)以前的案例，投資方與被投企業(yè)因?qū)€回購(gòu)而對(duì)簿公堂。2007年，海富公司與世恒公司、世恒公司股東迪亞公司簽訂了一份《增資協(xié)議》，約定海富公司通過(guò)向世恒公司增資方式持股。各方在該《增資協(xié)議》中約定了一系列以上市為最終目標(biāo)的業(yè)績(jī)要求，同時(shí)約定“世恒公司年度實(shí)際凈利潤(rùn)完不成3000萬(wàn)元，海富公司有權(quán)要求世恒公司補(bǔ)償”。后世恒公司未達(dá)到約定業(yè)績(jī)要求，各方就《增資協(xié)議》的履行發(fā)生爭(zhēng)議，海富公司訴至法院，要求世恒公司、迪亞公司支付補(bǔ)償款。
該案經(jīng)最高院審理后判定，世恒公司作為目標(biāo)公司，海富公司要求其承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任，損害了公司和債權(quán)人利益，違反《公司法》第二十條“公司股東應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和公司章程，依法行使股東權(quán)利，不得濫用股東權(quán)利損害公司或者其他股東的利益；不得濫用公司法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任損害公司債權(quán)人的利益”之規(guī)定，因此該補(bǔ)償條款無(wú)效，海富公司無(wú)權(quán)要求世恒公司進(jìn)行補(bǔ)償。
這就是“對(duì)賭協(xié)議”判例中最著名的“海富案”，此案例一出，當(dāng)時(shí)很多投資方看著自己手中的對(duì)賭協(xié)議，倒吸了一口涼氣。不過(guò)投資方倒也不必如此苦大仇深，因?yàn)橹蠼K高院又為其扳回了一局。
另一個(gè)“對(duì)賭”領(lǐng)域著名的案例，就是江蘇省高院審理的“華工案”。2011年，華工公司與揚(yáng)鍛集團(tuán)公司及揚(yáng)鍛公司股東簽署《增資擴(kuò)股協(xié)議》及補(bǔ)充協(xié)議，約定華工公司對(duì)揚(yáng)鍛公司進(jìn)行增資，如揚(yáng)鍛公司在2014年底未上市或?qū)嶋H控制人、董事會(huì)成員發(fā)生重大變化，則華工公司有權(quán)要求揚(yáng)鍛公司回購(gòu)其持有的揚(yáng)鍛公司股權(quán)。后觸發(fā)回購(gòu)條件，華工公司要求揚(yáng)鍛公司進(jìn)行股權(quán)回購(gòu)，因揚(yáng)鍛公司未履行回購(gòu)義務(wù)，華工公司將其訴至法院。江蘇省高院判決認(rèn)為，《公司法》雖原則上禁止股份有限公司回購(gòu)股份，但仍規(guī)定了可以通過(guò)減資進(jìn)行回購(gòu)的情形，且并未禁止有限責(zé)任公司回購(gòu)股權(quán)，因此揚(yáng)鍛公司作為目標(biāo)公司回購(gòu)股權(quán)不存在違反法律規(guī)定而無(wú)效的情形。揚(yáng)鍛公司回購(gòu)股權(quán)、依法履行減資程序后并不違反資本維持原則，亦不會(huì)損害股東和債權(quán)人利益，因此不存在因損害目標(biāo)公司或債權(quán)人利益而導(dǎo)致合同無(wú)效的情形。最終，江蘇省高院揚(yáng)鍛公司應(yīng)履行回購(gòu)義務(wù)，支付股權(quán)回購(gòu)款。此判決讓投資方松了口氣，畢竟江蘇是經(jīng)濟(jì)活躍大省，還是很體諒?fù)顿Y方的賺錢不易。不過(guò)我國(guó)終究不是判例法國(guó)家，江蘇省高院對(duì)上最高院，氣勢(shì)上也總有那么些不足，同樣的案情不同的判決，總讓人覺(jué)得難以把握，去年最高院的《九民紀(jì)要》恰好解決了各位的困擾。
但是，《九民紀(jì)要》指出，目標(biāo)公司僅以存在股權(quán)回購(gòu)或者金錢補(bǔ)償約定為由，主張“對(duì)賭協(xié)議”無(wú)效的，人民法院不予支持，并未直接對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”效力做出定性，不會(huì)一刀切，還是會(huì)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行審查并判決?？傮w來(lái)說(shuō)，我們概括為：要求回購(gòu)得先減資，要求補(bǔ)償?shù)孟扔绣X——投資方仍是心里有苦說(shuō)不出。面對(duì)各種不確定性，在后九民時(shí)代，投資方應(yīng)如何在“對(duì)賭協(xié)議”中維護(hù)自身權(quán)利？第一，對(duì)于投資方來(lái)說(shuō)，最好約定對(duì)賭義務(wù)的主體為目標(biāo)公司的股東或?qū)嶋H控制人。在觸發(fā)對(duì)賭條件時(shí)，應(yīng)首先由目標(biāo)公司股東或?qū)嶋H控制人作為義務(wù)人，無(wú)論是《九民紀(jì)要》之前還是之后，法院對(duì)這種情況毫無(wú)疑問(wèn)都是支持的，這也是王思聰們最終承擔(dān)對(duì)賭義務(wù)而負(fù)債的原因。需要提醒大家的是，在要求目標(biāo)公司股東和實(shí)際控制人承擔(dān)責(zé)任時(shí)，應(yīng)注意審查該股東或?qū)嶋H控制人是否具有簽訂對(duì)賭協(xié)議能力和資質(zhì)。如為法人股東，則應(yīng)審查其內(nèi)部決議文件是否完備，是否存在無(wú)法承擔(dān)對(duì)賭義務(wù)的情形。第二，如果受客觀條件所限，必須以目標(biāo)公司作為對(duì)賭義務(wù)人，最好能夠增加其他第三方自然人或者股東，在目標(biāo)公司無(wú)法履行或不履行義務(wù)的情況下補(bǔ)充承擔(dān)對(duì)賭協(xié)議約定義務(wù)，以進(jìn)行“兜底”。
第三，如約定目標(biāo)公司的義務(wù)是進(jìn)行回購(gòu)，則應(yīng)在對(duì)賭協(xié)議中明確約定觸發(fā)回購(gòu)條件后目標(biāo)公司應(yīng)啟動(dòng)減資程序。針對(duì)減資事項(xiàng)，在協(xié)議或章程中賦予投資方特殊表決權(quán)，或增加投資方表決權(quán)比例，對(duì)于未履行減資義務(wù)的相關(guān)人員責(zé)任予以明確。如約定由目標(biāo)公司進(jìn)行補(bǔ)償，應(yīng)對(duì)目標(biāo)公司盈利情況予以關(guān)注或通過(guò)協(xié)議約定獲得一定控制權(quán)，增加信息披露約定及追責(zé)機(jī)制。同時(shí)投資方應(yīng)對(duì)目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)管理有一定參與，避免被認(rèn)定為“名股實(shí)債”，進(jìn)而導(dǎo)致投資收益無(wú)法得到保障。在探討過(guò)對(duì)賭協(xié)議的有效性及注意點(diǎn)之后，我們?cè)賮?lái)看看股權(quán)回購(gòu)的主體。對(duì)于許多投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，由于個(gè)人財(cái)產(chǎn)存在不確定性，會(huì)更傾向于選擇標(biāo)的公司作為回購(gòu)義務(wù)人，但執(zhí)行起來(lái)卻是難上加難，一是公司回購(gòu)自己的股權(quán)這一行為本身受到《公司法》的限制，只有在《公司法》規(guī)定的幾種特定情形下才能操作；二是公司回購(gòu)自己的股權(quán)通常會(huì)侵害公司其他股東以及債權(quán)人的合法權(quán)益。
那么，選擇標(biāo)的公司的股東、子公司、孫公司等關(guān)聯(lián)方甚至非關(guān)聯(lián)第三方作為回購(gòu)義務(wù)的擔(dān)保方是否可行呢？答案是肯定的，這種設(shè)置可以有效避免上述問(wèn)題，股權(quán)回購(gòu)將不會(huì)再存在執(zhí)行層面的障礙。在這種情況下，怎樣擔(dān)保才有效呢？
核心要點(diǎn)：債權(quán)人應(yīng)當(dāng)對(duì)擔(dān)保協(xié)議是否經(jīng)股東（大）會(huì)、董事會(huì)審議盡合理審查義務(wù)
《九民紀(jì)要》第17條明確指出， 法定代表人未經(jīng)授權(quán)擅自為他人提供擔(dān)保的，構(gòu)成越權(quán)代表。如債權(quán)人對(duì)于越權(quán)代表行為是善意的，則應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效，反之，債權(quán)人是惡意的，則認(rèn)定合同無(wú)效。而關(guān)于如何區(qū)分善意和惡意，具體標(biāo)準(zhǔn)則根據(jù)擔(dān)保方與標(biāo)的公司關(guān)系而有所不同：
（1）標(biāo)的公司為擔(dān)保方公司股東或者實(shí)際控制人
鑒于為公司股東或者實(shí)際控制人提供關(guān)聯(lián)擔(dān)保，必須經(jīng)股東（大）會(huì)決議，債權(quán)人要主張擔(dān)保合同有效，應(yīng)當(dāng)提供證據(jù)證明在訂立合同時(shí)對(duì)于股東（大）會(huì)決議進(jìn)行了審查，并且決議表決程序符合公司法的規(guī)定。也就是說(shuō)，如果投資機(jī)構(gòu)要確保標(biāo)的公司的子公司或者標(biāo)的公司實(shí)際控制的其他公司為回購(gòu)義務(wù)進(jìn)行擔(dān)保的合同有效，則投資機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)要求擔(dān)保方提供《公司章程》及審議本次擔(dān)保的股東（大）會(huì)會(huì)議通知、會(huì)議紀(jì)要、會(huì)議表決票、會(huì)議決議等全套文件，并保留復(fù)印件作為已盡審查義務(wù)的證據(jù)。（2）標(biāo)的公司的擔(dān)保方為非關(guān)聯(lián)第三方標(biāo)的公司的擔(dān)保方為除公司股東或者實(shí)際控制人以外非關(guān)聯(lián)第三方，提供非關(guān)聯(lián)擔(dān)保，法律并未強(qiáng)制規(guī)定必須經(jīng)股東（大）會(huì)決議，而是根據(jù)《公司章程》的約定由董事會(huì)或者股東（大）會(huì)決議即可。因此，在這種情況下，債權(quán)人只要證明對(duì)董事會(huì)決議或者股東（大）會(huì)決議進(jìn)行了審查，同意決議的人數(shù)及簽字人員符合公司章程的規(guī)定，就應(yīng)當(dāng)認(rèn)定其構(gòu)成善意。也就是說(shuō)，如果投資機(jī)構(gòu)要確保標(biāo)的公司非關(guān)聯(lián)方提供的擔(dān)保合同有效，則應(yīng)當(dāng)要求擔(dān)保方提供董事會(huì)或者股東（大）會(huì)的會(huì)議通知、會(huì)議紀(jì)要、會(huì)議表決票、會(huì)議決議等全套文件進(jìn)行查看并保存，如擔(dān)保方不能提供全套資料，則至少應(yīng)當(dāng)查看并保存《公司章程》及董事會(huì)或股東（大）會(huì)會(huì)議決議作為證據(jù)。
《九民紀(jì)要》雖然對(duì)擔(dān)保合同中債權(quán)人的審查義務(wù)提出了新要求，但是對(duì)于債權(quán)人對(duì)公司機(jī)關(guān)決議內(nèi)容的審查一般限于形式審查，只要求盡到必要的注意義務(wù)即可。
如公司主張機(jī)關(guān)決議系法定代表人偽造或者變?cè)?、決議程序違法、簽章(名)不實(shí)、擔(dān)保金額超過(guò)法定限額等事由抗辯債權(quán)人非善意的，則超出了形式審查的范圍，人民法院一般不予支持。但是，公司有證據(jù)證明債權(quán)人明知決議系偽造或者變?cè)斓某?。
在實(shí)踐中，擔(dān)保合同有時(shí)并非完全是公司單方面對(duì)他方承擔(dān)的一種義務(wù)，而是公司正常開(kāi)展業(yè)務(wù)而進(jìn)行的必要行為，例如有的公司將提供擔(dān)保作為主營(yíng)業(yè)務(wù)，有的公司為了能更好地開(kāi)展業(yè)務(wù)而與其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行互保等。在此種情況下，對(duì)于擔(dān)保的審查《九民紀(jì)要》也列出以下四種例外情形：（1）公司是以為他人提供擔(dān)保為主營(yíng)業(yè)務(wù)的擔(dān)保公司，或者是開(kāi)展保函業(yè)務(wù)的銀行或者非銀行金融機(jī)構(gòu)；（2）公司為其直接或者間接控制的公司開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)向債權(quán)人提供擔(dān)保；（3）公司與主債務(wù)人之間存在相互擔(dān)保等商業(yè)合作關(guān)系；（4）擔(dān)保合同系由單獨(dú)或者共同持有公司三分之二以上有表決權(quán)的股東簽字同意。
在上述四種例外情形下，沒(méi)有經(jīng)過(guò)公司股東（大）會(huì)、董事會(huì)等公司機(jī)關(guān)決議而直接對(duì)外擔(dān)保，擔(dān)保合同依然有效。上市公司作為公眾公司，對(duì)于信息的披露較非上市公司更加完善，根據(jù)《證券法》、《上市公司信息披露管理辦法》、《上海證券交易所股票上市規(guī)則》、《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》等相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，上市公司對(duì)外擔(dān)保必須經(jīng)股東大會(huì)審議通過(guò)，而股東大會(huì)的決議也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行信息披露。
因此，只要債權(quán)人根據(jù)上市公司公開(kāi)披露的關(guān)于擔(dān)保事項(xiàng)已經(jīng)董事會(huì)或者股東大會(huì)決議通過(guò)的信息訂立擔(dān)保合同，人民法院就應(yīng)當(dāng)認(rèn)定有效。回購(gòu)+業(yè)績(jī)補(bǔ)償雙重保險(xiǎn)是否可行？為保障投資人利益，很多投資方在與融資方進(jìn)行股權(quán)投融資交易時(shí)，會(huì)基于公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱等問(wèn)題而設(shè)計(jì)同時(shí)包含了股權(quán)回購(gòu)及金錢補(bǔ)償?shù)碾p重對(duì)賭協(xié)議。
在實(shí)踐中，對(duì)于這種雙保險(xiǎn)的約定是否可同時(shí)主張始終存在爭(zhēng)議。接下來(lái)，我們結(jié)合以往判例進(jìn)行深度剖析。觀點(diǎn)一：股權(quán)回購(gòu)和業(yè)績(jī)補(bǔ)償不可同時(shí)支持
案例：深圳前海盛世圣金投資企業(yè)（有限合伙）與徐茂棟等股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛2015年8月4日，前海盛世與目標(biāo)公司星河互聯(lián)集團(tuán)實(shí)際控制人徐茂棟等人簽訂協(xié)議，約定前海盛世按照目標(biāo)公司投前估值人民幣100億元的價(jià)格，受讓徐茂棟等人轉(zhuǎn)讓的目標(biāo)公司股權(quán)。同時(shí)約定對(duì)賭條款：1. 業(yè)績(jī)承諾指標(biāo)：目標(biāo)公司2015年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益的稅后凈利潤(rùn)需達(dá)到2015年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)（￥10.5億元）的60%。否則，投資方有權(quán)選擇：（1）要求原股東中任意一方或多方受讓投資方持有的目標(biāo)公司的部分股權(quán)；（2）要求原股東中的任意一方或多方向投資方無(wú)償轉(zhuǎn)讓所持有的目標(biāo)公司的部分股權(quán)作為補(bǔ)償。2. 掛牌承諾：如目標(biāo)公司在2016年12月31日之前未在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)或其他交易所掛牌的，則投資方有權(quán)選擇要求原股東中任意一方或多方或其實(shí)際控制人受讓投資方持有的目標(biāo)公司全部股份，支付投資方對(duì)價(jià)為投資方的投資款加上自投資款到賬之日至投資方收到回購(gòu)或受讓款之期間的利息。
后因目標(biāo)公司未完成業(yè)績(jī)和掛牌目標(biāo)，前海盛世于是向法院訴請(qǐng)要求徐茂棟等人（1）回購(gòu)前海盛世持有的全部目標(biāo)公司股權(quán)；（2）業(yè)績(jī)補(bǔ)償折價(jià)款、股權(quán)回購(gòu)違約金、業(yè)績(jī)補(bǔ)償違約金等。
本案中，北京市一中院經(jīng)審理最終僅支持了前海盛世關(guān)于股權(quán)回購(gòu)本金、利息及違約金的主張，對(duì)于業(yè)績(jī)補(bǔ)償折價(jià)款及業(yè)績(jī)補(bǔ)償違約金的主張不予支持，并給出如下意見(jiàn)：
首先，從協(xié)議內(nèi)容來(lái)看，案涉協(xié)議實(shí)質(zhì)為對(duì)賭協(xié)議，本案對(duì)賭協(xié)議雖然同時(shí)約定了2015年業(yè)績(jī)承諾和2016年掛牌承諾，但是從合同目的及對(duì)賭標(biāo)的角度來(lái)看，主要是投融資雙方因?qū)€而產(chǎn)生的股權(quán)回購(gòu)；其次，前海盛世企業(yè)作為投資人要求目標(biāo)公司各股東進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償，前海盛世企業(yè)依然保持星河互聯(lián)公司股東身份不變，但是前海盛世企業(yè)要求回購(gòu)股權(quán)，實(shí)質(zhì)是退出星河互聯(lián)公司，不再擁有股東身份，兩者存在一定矛盾；再次，如星河互聯(lián)公司在2016年12月31日之前未完成掛牌，則之前的業(yè)績(jī)很可能未達(dá)到相應(yīng)要求，從協(xié)議約定的業(yè)績(jī)補(bǔ)償方式來(lái)看，補(bǔ)償方式之一為“要求原股東中任意一方或多方受讓投資方持有的目標(biāo)公司的部分股權(quán)”，該方式與股權(quán)回購(gòu)義務(wù)有重合之處，說(shuō)明星河互聯(lián)公司未如期掛牌的法律后果中已經(jīng)處理了業(yè)績(jī)補(bǔ)償，前海盛世企業(yè)單獨(dú)索要的2015年業(yè)績(jī)補(bǔ)償，存在重復(fù)計(jì)算。觀點(diǎn)二：股權(quán)回購(gòu)和業(yè)績(jī)補(bǔ)償同時(shí)支持
案例：正邦集團(tuán)有限公司與王大民、王艷麗股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛2011年5月5日，大民種業(yè)、王大民與正邦公司簽訂《合作協(xié)議書(shū)》，約定正邦公司向大民種業(yè)出資6000萬(wàn)元，成為大民種業(yè)的參股股東，持有大民種業(yè)25%的股份；同時(shí)約定了業(yè)績(jī)承諾：大民種業(yè)承諾2014年稅后凈利潤(rùn)不低于3600萬(wàn)元，2015年稅后凈利潤(rùn)不低于4320萬(wàn)元，若未達(dá)到上述承諾的利潤(rùn)額，不足部分由王大民現(xiàn)金補(bǔ)足。股權(quán)回購(gòu)：在正邦集團(tuán)有限公司向大民種業(yè)注入第一期增資款5000萬(wàn)元之日起4年內(nèi)，大民種業(yè)未完成公開(kāi)發(fā)行股票并上市的目標(biāo)，則王大民有義務(wù)收購(gòu)正邦公司持有的全部股權(quán)。2011年-2015年，大民種業(yè)未完成業(yè)績(jī)承諾，王大民按照合同約定已向正邦公司支付了相應(yīng)的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款。2016年6月，因也未完成公開(kāi)發(fā)行股票并上市的目標(biāo)，正邦公司要求王大民按照約定價(jià)格回購(gòu)全部大民種業(yè)的股份并因協(xié)商未果將王大民訴至法院。本案最終由江西省高級(jí)人民法院作出終審判決，判決王大民按照合同約定支付股權(quán)回購(gòu)款，已支付的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款并未予以扣除。法院觀點(diǎn)如下：
首先，涉案《合作協(xié)議書(shū)》《補(bǔ)充協(xié)議》等協(xié)議，屬當(dāng)事人自愿達(dá)成的協(xié)議，未違反法律法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定，合法有效，應(yīng)受法律保護(hù)。其次，上述款項(xiàng)為雙方在合同中約定的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款，與股份回購(gòu)款并非同一事項(xiàng)，不應(yīng)從股份回購(gòu)款中扣除。二、現(xiàn)行存在的兩種觀點(diǎn)的邏輯分析在上述兩個(gè)案例中，筆者更傾向于支持江西省高院“股權(quán)回購(gòu)和業(yè)績(jī)補(bǔ)償同時(shí)支持”的觀點(diǎn)，既然雙保險(xiǎn)的對(duì)賭協(xié)議并未違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，又是雙方當(dāng)事人真實(shí)意思的表示，理應(yīng)得到的支持。北京市一中院院認(rèn)為業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)不可同時(shí)支持，也提出了以下幾個(gè)方面的依據(jù)：業(yè)績(jī)補(bǔ)償應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為是目標(biāo)公司對(duì)于股東的一種承諾和補(bǔ)償，原告要求被告支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)幕A(chǔ)是原告應(yīng)當(dāng)為被告的股東，而一旦原告向被告提出股權(quán)回購(gòu)的要求，則證明著原告將不再持有目標(biāo)公司股權(quán)，不再擔(dān)任目標(biāo)公司的股東，原告在主張股權(quán)回購(gòu)的同時(shí)即喪失了要求目標(biāo)公司進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)臋?quán)利。簽訂對(duì)賭協(xié)議的根本目的是推動(dòng)融資方積極努力的開(kāi)展公司業(yè)務(wù)，從而保障投資人在投資過(guò)程中獲得相應(yīng)的收益，如同時(shí)支持業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)款則對(duì)于收益的保障存在重復(fù)計(jì)算的問(wèn)題，缺乏公平性。筆者認(rèn)為，首先，業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)是針對(duì)標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的不同時(shí)段、不同種類的對(duì)賭約定。業(yè)績(jī)補(bǔ)償是針對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的要求，通常是按照年度審計(jì)報(bào)告計(jì)算，鞭策融資方在每一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)創(chuàng)造更高的收益。而股權(quán)回購(gòu)則是投資人為企業(yè)設(shè)立的長(zhǎng)期目標(biāo)，在一段時(shí)間內(nèi)企業(yè)不能實(shí)現(xiàn)IPO或未被上市公司并購(gòu)，確保投資人可順利退出。投資人在提出股權(quán)回購(gòu)時(shí)或許的確喪失了公司股東的主體地位，但并不應(yīng)該影響投資人作為公司股東期間而應(yīng)當(dāng)享有的股東權(quán)益。其次，對(duì)于一個(gè)沒(méi)有簽訂對(duì)賭協(xié)議的股東，在投資期間享有分紅權(quán)，在轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)也可以收回股權(quán)對(duì)應(yīng)的價(jià)值，二者并不矛盾，且同時(shí)受到《公司法》、《合同法》的保護(hù)，而簽訂了對(duì)賭協(xié)議的股東，為什么就要否認(rèn)他們同時(shí)獲得兩類收益的合理性呢？
最后，對(duì)賭協(xié)議的簽訂是融資方與投資方真實(shí)意思的表示，未違反法律法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定，合法有效，應(yīng)受法律保護(hù)。投資人在投資當(dāng)時(shí)，對(duì)于投資收益的期望本身也就包含了每年度業(yè)績(jī)收入帶來(lái)的收益和最終退出時(shí)股權(quán)產(chǎn)生的溢價(jià)兩個(gè)部分，投資時(shí)以高溢價(jià)認(rèn)購(gòu)公司股份，其中對(duì)于目標(biāo)公司的估值也是以上述兩種收益作為基礎(chǔ)的。因此，法院認(rèn)定股權(quán)回購(gòu)和業(yè)績(jī)補(bǔ)償不能同時(shí)獲得，或者認(rèn)定股權(quán)回購(gòu)價(jià)款應(yīng)當(dāng)?shù)挚鄣裟繕?biāo)公司已經(jīng)支付的業(yè)績(jī)補(bǔ)償是缺乏合理性的，嚴(yán)重?fù)p害了投資方的利益。為了避免合同履行過(guò)程中因司法實(shí)踐存在不確定性而導(dǎo)致投資方對(duì)于對(duì)賭失敗的結(jié)果無(wú)法明確掌握，筆者建議在《投資協(xié)議》簽訂和履行的過(guò)程中可從以下幾個(gè)方面著手：1.明確業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)的條件、性質(zhì)
投融資雙方應(yīng)當(dāng)根據(jù)口頭協(xié)商的結(jié)果，在《投資協(xié)議》中對(duì)于業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)臈l件、支付方式以及回購(gòu)的觸發(fā)條件、回購(gòu)價(jià)款、支付方式等分別進(jìn)行明確約定，避免語(yǔ)言及理解上出現(xiàn)混同的可能性，尤其可以使用投資階段、時(shí)間期限之類的大標(biāo)題，將業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)列為不同階段的對(duì)賭條件，從而厘清兩種對(duì)賭對(duì)應(yīng)的時(shí)間和階段、履行的先后順序，避免被認(rèn)定存在邏輯矛盾。2.對(duì)于兩者的適用關(guān)系予以明確
投融資雙方可以在合同簽訂前或者履行過(guò)程中，對(duì)于兩者是否可以同時(shí)適用的問(wèn)題進(jìn)行充分的交流和討論，如能達(dá)成一致，則可對(duì)于這一問(wèn)題在合同簽訂的當(dāng)時(shí)就予以明確。當(dāng)業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)都觸發(fā)的情況下，對(duì)于投資方是否可以同時(shí)主張兩種權(quán)益、是否需要在主張股權(quán)回購(gòu)時(shí)相應(yīng)扣減等可能產(chǎn)生爭(zhēng)議的問(wèn)題，盡量減少糾紛。鑒于機(jī)構(gòu)性質(zhì)、機(jī)構(gòu)人員組成等因素的不同，訴訟和仲裁作為兩種截然不同的爭(zhēng)議解決方式，對(duì)于爭(zhēng)議案件的裁判思路也存在一定的區(qū)別。仲裁機(jī)構(gòu)可能更傾向于保護(hù)意思自治，而法院則有可能對(duì)于整個(gè)案件的公平性、社會(huì)影響力進(jìn)行更全面的考慮。因此，從投資方的角度考慮，仲裁更可能做出業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)兩者同時(shí)支持的裁決。
4.合同履行過(guò)程中進(jìn)行書(shū)面確認(rèn)
如在協(xié)議簽訂當(dāng)時(shí)未就此問(wèn)題在合同中予以明確約定，投資方在合同履行的過(guò)程中則應(yīng)當(dāng)注意就可能產(chǎn)生的問(wèn)題與融資方進(jìn)行書(shū)面確認(rèn)。例如，在要求目標(biāo)公司或其實(shí)控人、大股東支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償時(shí)，同時(shí)明確表示“業(yè)績(jī)補(bǔ)償款項(xiàng)的支付并不影響未來(lái)如觸發(fā)回購(gòu)要求目標(biāo)公司大股東、實(shí)控人進(jìn)行股權(quán)回購(gòu)的權(quán)利”。在雙方可能進(jìn)行友好協(xié)商的階段，就業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)請(qǐng)求進(jìn)行明確列示并要求融資方予以書(shū)面回復(fù)、確認(rèn)等。如在合同履行過(guò)程中掌握了上述的關(guān)鍵性證據(jù)，則可在訴訟或仲裁程序中更好地保護(hù)投資方的合法權(quán)益。基小律在此向各位從事資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的專業(yè)人士邀稿，如您有投稿意向，請(qǐng)直接將稿件投遞至mazhen@grandall.com.cn。
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