過去十多年來，得益于蓬勃發(fā)展的經(jīng)濟形勢和逐步完善的監(jiān)管政策，我國的私募股權行業(yè)處于較快的發(fā)展之中。截至2021年底，私募股權的資產管理規(guī)模突破13萬億元[1]。然而近幾年，受經(jīng)濟增速放緩、一二級市場估值倒掛、投資機構間的同業(yè)競爭日益加劇等因素影響，僅依靠投中“好行業(yè)、好模式、好團隊”就能獲得高額收益的時代已逐漸成為過去時。

股權投資基金業(yè)務活動包括“募、投、管、退”四大環(huán)節(jié)，其中，募是 LP 認可管理團隊能夠帶來價值，投是發(fā)現(xiàn)價值，管是創(chuàng)造價值及風險控制，退是實現(xiàn)價值。狹義上講，在完成項目的業(yè)務、財務和法務盡調并實施投資后直至項目退出前，都屬于投后管理的范疇。在實際工作中，投資機構對投后管理的重視程度往往低于投前環(huán)節(jié)，認為項目已經(jīng)過全面的盡職調查、多輪的溝通和博弈、股東協(xié)議及相關協(xié)議的條款已經(jīng)確定下來，項目的情況已經(jīng)確立得七七八八了，風險已經(jīng)不大。

但筆者通過多年投后管理親身實踐及所在工作機構上百個項目的統(tǒng)計情況來看，股權投資周期較長，投資效果很難在短期內顯現(xiàn)，隨著行業(yè)發(fā)展，企業(yè)經(jīng)營情況發(fā)生變化，有的企業(yè)實控人對未來預期過于美好，有的實控人決策失誤導致企業(yè)很難翻身，有的企業(yè)因為股東矛盾無法經(jīng)營等。項目沒有達到預期效果是大概率事件，一切美好都起于開始，不如意十之八九確是現(xiàn)實。在這時候筆者認為投后管理就顯得尤為重要，其價值遠比我們想象得更高，筆者認為，“投后管理”應與“投前”平起平坐，成為股權投資機構核心競爭力的體現(xiàn)。

[1] 根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2021年底，私募股權投資基金行業(yè)管理規(guī)模為131627.15億元。按照近幾年的股權投資規(guī)模增速來看，2022年底預計將突破14萬億元。

1.1

投后管理反哺投前

并與前端投資協(xié)同

投后管理可以為后續(xù)基金負責人調整投資布局提供決策支持。多數(shù)投資機構在設立基金時，都會設定好投資領域、輪次及投資比例，但隨著市場熱門及市場紅利爆發(fā)，很容易引起某一領域的項目扎堆，擁擠，后續(xù)可能造成踩踏。這時，投后部門就要及時反饋給投資團隊某個賽道是否出現(xiàn)上述情況，嚴格把控每個領域的占比和項目質量。設置相應門檻，尋求差異化，單純從投后管理的角度來看，避免過度同質，盡可能多元化投資，一方面跟蹤企業(yè)成長，對該領域的共性問題進行歸納總結，業(yè)績歸因分析，從全局提高基金的覆蓋面和成長空間；另一方面通過所投企業(yè)的上下游產業(yè)鏈、同類公司及政府背景的股東資源為前端投資團隊對接更多優(yōu)質項目。

1.2

控制風險

驗證投前邏輯

投后管理在投前部門完成企業(yè)投資后，通過長期的跟進回訪，對當初投資人員的投資邏輯進行檢驗。從業(yè)務實踐看，投資人員對所投企業(yè)的成長性預測、財務預測樂觀成分較多，后面業(yè)績變臉或未達到成長或盈利預期是大概率事件。企業(yè)在發(fā)展過程中，有的是商業(yè)模式在市場中難以運作下去，有的是管理團隊分崩離析，也有的是下游客戶突然不再合作，在這個時候，投后部門在幫助項目方梳理商業(yè)模式、完善公司管理結構、介紹客戶資源的同時，及時將企業(yè)實際情況反饋給投前項目負責人。投前人員一方面與投后人員共同解決當前企業(yè)存在的問題，另一方面可以幫助投前人員在考察類似項目時規(guī)避此類風險。

1.3

專注于企業(yè)業(yè)務增長

提供增值服務

投資不僅要關注企業(yè)杠桿和估值提升，更應該關注企業(yè)業(yè)務發(fā)展。幫助被投企業(yè)改善經(jīng)營管理，控制經(jīng)營風險，推動企業(yè)健康發(fā)展。越來越多的股權投資機構開始意識到單純提供資金支持已經(jīng)不能與優(yōu)秀的企業(yè)方達成更深層次的綁定。在投資后，特別是早期項目，思考創(chuàng)業(yè)者的需求或者在企業(yè)明確提出對接需求的基礎上，幫助企業(yè)發(fā)展，例如為企業(yè)導入下游客戶資源，匹配財務體系，為企業(yè)介紹潛在的投資者、為企業(yè)介紹政府關系以及行業(yè)協(xié)會等才是企業(yè)真正需要的。投后管理就是從政策、市場、管理、資金鏈（財務）等多個維度為企業(yè)提供服務，從而實現(xiàn)投資的保值增值。

1.4

以退定管

為退出打下堅實基礎[2]

在投后管理中，投資機構更應該關注企業(yè)經(jīng)營情況的變化、評估持有該企業(yè)股權的風險及對應退出方式的可行性。

筆者操作過很多退出案例，比如在北交所和港交所 (VIE) 上市的企業(yè)、企業(yè)創(chuàng)始人股東回購（創(chuàng)始人要求退出或者投資人要求）的案例、資產轉讓的案例、訴訟或仲裁案例、并購的案例等。有成功的，也有失敗的。退出時點的把握取決于企業(yè)實際業(yè)務發(fā)展和融資情況以及對企業(yè)所在行業(yè)的認知上。

[2] 根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2021年底，私募股權投資基金行業(yè)管理規(guī)模為131627.15億元。按照近幾年的股權投資規(guī)模增速來看，2022年底預計將突破14萬億元。

本文不探討投后管理的組織架構，投后管理的職責分工及制度流程，僅僅討論投后管理在企業(yè)賦能及退出層面如何落實。

2.1

形成生態(tài)

拓展機構能力圈

在股權投資業(yè)務實踐中，對于很多機構而言，好的項目投不出去，差的項目不愿意投。融到的資金一定程度上決定了公司的發(fā)展速度，什么時候融資、拿誰的錢，都是有講究的。特別是中后期項目，戰(zhàn)略融資對企業(yè)發(fā)展擴張至關重要。不可否認，產業(yè)資本在投資項目時確實有優(yōu)勢，不僅能夠帶動項目公司的技術創(chuàng)新，甚至能夠直接給付訂單；美元基金是因為有聲譽和綜合優(yōu)勢、賽道投資及前期較少的溝通成本也會獲得企業(yè)的青睞。作為國內的一般股權投資機構，是否就不如 CVC 和美元基金呢？答案是否定的。

一般股權投資機構可以利用其自身優(yōu)勢，對投后管理進行平臺化、系統(tǒng)化運作，形成前臺、投資、投后、法務、財務、人力等一體的集中化運作體系。根據(jù)企業(yè)的需求，依托機構資源優(yōu)勢，分階段為企業(yè)提供個性化投后服務，比如政府背景的股權投資機構，可以依托地方國資資源與政府部門及產業(yè)資源對接，深入對接已上市的股權投資項目及國資內的產業(yè)集團，做產業(yè)資源導入，使投資機構、地方金融平臺、企業(yè)三方有機結合；投后管理部門管理整個公司的投后項目，可以更好的把企業(yè)的上下游串起來，通過這些企業(yè)形成巨大的資源池，為前臺投資輸送項目資源。

2.2

針對風險控制與投資反饋

進行分類管理

每個企業(yè)在每一個階段需求都不盡相同，對他們的需求進行系統(tǒng)化的分類，形成針對性的服務矩陣，對需求進行緊急性和重要性的判斷就顯得尤為重要。最先解決既緊急又重要的問題，給企業(yè)雪中送炭，等到后續(xù)企業(yè)再融資時投資機構就能掌握更多話語權，更加高效得拿到自己想要的份額。

2.3

針對退出進行分層管理

根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營情況，制定針對性的策略、相應的服務方式以及適當?shù)耐顺霾呗浴Ｍ逗蠊芾硎欠?，也是管理，在實際工作中，投后管理應事先計劃服務路徑及企業(yè)管理策略，比如事務處理的優(yōu)先級、風險控制的優(yōu)先級及與之對應的退出方式等。

在投后管理實踐中，筆者遇到不同的情形，比如很多機構對企業(yè)許諾的投后服務，往往是品牌宣傳和吸引資源的手段，在實際投后中，大多數(shù)機構也就是每年定期收集企業(yè)財務報表和參與企業(yè)董事會，遠遠達不到為企業(yè)真正賦能的程度；有的機構擔心股份比例不夠，沒有話語權和影響力，無法影響到企業(yè)家，本著支持不打擾的原則應對投后管理；還有一些企業(yè)因為種種原因頻繁發(fā)送股東議案，導致投后管理陷入復雜的事務性處理事件之中，無法有效為企業(yè)服務，也無法及時發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營存在的風險；投后管理因為機構本身平臺搭建問題而喪失對企業(yè)的有效賦能等。投資機構為企業(yè)提供增值服務的能力，核心在于能不能勝任，關鍵是專業(yè)性，而擁有足夠專業(yè)能力的投后管理人才是極為有限的，只有把有限的精力聚焦在少數(shù)重點項目上，才能管精、管細，出效果。